作者：陳超明 郭萌萌

來源：股度股權（ID：laws51）

2026年4月6日晚間，海泰科（301022）一紙公告，正式拉開了A股上市公司收購新三板掛牌公司旭域股份控制權的序幕。擬以發(fā)行股份及支付現金方式購買旭域股份控制權，并同步募集配套資金，股票自4月7日起停牌。這起典型的“A收新”交易，再次將上市公司并購新三板公司的法律博弈推向公眾視野。

作為長期深耕資本市場的律師，研究數百起并購重組案件，我深切感受到：每一場并購交易的背后，都是一場精密的“法律攻防戰(zhàn)”。 收購方與被收購方在估值、對價、治理、整合等多個維度展開博弈，任何一環(huán)出現法律漏洞，都可能讓整個交易付之東流。而海泰科與旭域股份之間的這場交易，恰好為我們提供了一個絕佳的觀察窗口。

本文將以此為切入點，站在收購方和被收購方的雙重視角，深度剖析上市公司并購新三板公司的核心法律風險，并為參與交易的各方提供可落地的風控策略。

一、交易全景掃描：海泰科與旭域股份的這場“聯姻”，你究竟看懂了幾分？

在深入法律分析之前，有必要先梳理本案的基本交易框架。

海泰科：創(chuàng)業(yè)板上市公司（證券代碼：301022），主營汽車注塑模具及塑料零部件的研發(fā)、制造與銷售，客戶覆蓋奔馳、寶馬、大眾、比亞迪等主流車企。近年來拓展改性塑料業(yè)務，推進“模塑一體化”布局。2025年度業(yè)績預告顯示，歸母凈利潤預計為5150萬元至6680萬元，同比增長226.86%至323.97%。

旭域股份：新三板創(chuàng)新層掛牌公司（證券代碼：873815），主營土工合成材料研發(fā)、生產與銷售，核心產品包括單向及雙向土工格柵、復合排水網、土工格室等，產品應用于鐵路、公路、水利、環(huán)保等基礎設施建設領域，產品已銷售至全球50多個國家和地區(qū)。公司為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)、山東省制造業(yè)單項冠軍企業(yè)和高新技術企業(yè)。2025年實現營業(yè)收入2.8億元，同比增長27.8%；歸母凈利潤4357.7萬元，同比增長25.34%。截至2025年末，資產總額4.19億元，凈資產2.49億元。

交易方式：海泰科擬通過發(fā)行股份及支付現金相結合的方式，購買旭域股份控制權，同時擬發(fā)行股份募集配套資金。

交易階段：目前處于籌劃階段，海泰科已與旭域股份實際控制人楊寶和等主要交易方簽署了《股權合作備忘錄》，但尚未簽訂正式交易協(xié)議。最終交易對方范圍、交易對價及具體方案有待后續(xù)披露的重組預案或重組報告書進一步明確。

交易性質判斷：海泰科初步預計本次交易不構成重大資產重組，不會導致公司控股股東、實際控制人發(fā)生變更，不構成重組上市。

停復牌安排：海泰科股票自2026年4月7日起停牌，預計停牌時間不超過10個交易日，最晚將于2026年4月21日前披露交易方案并申請復牌。

從上述信息可以看出，這起交易呈現幾個鮮明特征：“A吃新”的結構、發(fā)行股份加現金的組合、同城企業(yè)的地緣優(yōu)勢、跨界布局的戰(zhàn)略意圖，以及對重大資產重組的審慎規(guī)避。

【律師點睛】

這場交易的背后，是一場多維度、多層次的復雜法律博弈。在交易的不同環(huán)節(jié)，雙方律師的博弈重點各不相同：并購籌劃階段，雙方律師圍繞交易方案設計、交易結構選擇展開博弈；談判簽約階段，雙方律師圍繞交易價格、支付方式、交割條件進行博弈；審批交割階段，雙方律師圍繞信息披露合規(guī)、監(jiān)管審核應對進行博弈。本章，我們先看清這場交易的基本面貌；后續(xù)章節(jié)，我將逐一拆解隱藏在背后的八大法律陷阱與風控策略。

二、交易結構的法律博弈：發(fā)行股份+現金+配套融資，這是一場怎樣的精妙布局？

海泰科本次交易采取“發(fā)行股份+支付現金+募集配套資金”的組合模式，這并非偶然，而是收購方律師在充分權衡各方利益后作出的戰(zhàn)略性選擇。

（一）發(fā)行股份作為對價：一場“借力打力”的精妙設計

上市公司發(fā)行股份購買資產，是指以股份作為支付對價購買資產的行為。這一模式有兩大核心優(yōu)勢：

優(yōu)勢一：無需消耗現金流，釋放財務壓力。 對于海泰科這樣市值約27.69億元、2025年歸母凈利潤尚在5000萬至6000萬量級的企業(yè)而言，若全部以現金收購，將面臨巨大的資金壓力。發(fā)行股份購買資產，實際上是用上市公司的“未來價值”來支付當前的收購對價。

優(yōu)勢二：綁定交易對方利益，實現利益共同體。 旭域股份實際控制人楊寶和及其他股東通過換取海泰科股份，成為上市公司股東，其利益與上市公司的長期發(fā)展深度綁定。這種“利益共同體”的安排，有助于降低整合風險，促進交易后的平穩(wěn)過渡。

【律師點睛】

但發(fā)行股份購買資產同樣伴隨著嚴格的合規(guī)要求。無論是否構成重大資產重組，發(fā)行股份購買資產均適用《上市公司重大資產重組管理辦法》，均需要聘請具有保薦資質的證券公司擔任財務顧問，接受交易所重組委員會問詢、審核。

（二）為何選擇“部分現金+部分股份”？

從當前披露的信息來看，海泰科選擇的是“發(fā)行股份及支付現金相結合”的方式。這種組合模式背后有著深刻的博弈考量：

一方面，現金對價是平衡交易對方退出需求的“潤滑劑”。 并非所有旭域股份的股東都愿意長期持有海泰科股份——有些股東希望獲得現金以退出，有些股東愿意換取上市公司股份以博取后續(xù)增值空間。部分現金對價的存在，能夠滿足不同股東的需求，提高交易的可接受度。

另一方面，現金對價可以降低交易對方的鎖定期風險。 換股取得的上市公司股份通常有較長的鎖定期（36個月或更長），而現金對價則不存在鎖定期問題。

（三）配套融資：為何要同步募集配套資金？

海泰科擬同步發(fā)行股份募集配套資金。這一安排的法律意義在于：

其一，滿足現金對價的支付需求。 若交易中涉及現金對價，上市公司需要有充足的資金來源。通過配套融資來籌集現金，是較為常見的做法。

其二，優(yōu)化上市公司資本結構。 配套融資募集的資金，除用于支付現金對價外，還可用于補充上市公司流動資金、償還債務等，有助于優(yōu)化上市公司的資產負債結構。

【律師點睛】

2025年修訂的《上市公司重大資產重組管理辦法》首次調整了發(fā)行股份購買資產的監(jiān)管要求，從“改善財務狀況”“有利于上市公司減少關聯交易、避免同業(yè)競爭、增強獨立性”，調整為“不會導致財務狀況發(fā)生重大不利變化，不會導致新增重大不利影響的同業(yè)競爭及嚴重影響獨立性或者顯失公平的關聯交易” 。這一變化體現了監(jiān)管層對并購重組監(jiān)管思路的優(yōu)化，為類似海泰科這樣的交易提供了更大的政策空間。

三、標的公司質量的法律審視：凈利潤大漲的背后，收購方律師在暗處看到了什么？

收購方律師的核心職責之一，就是對標的公司進行全面的法律盡職調查，識別并評估交易中的法律風險。從目前公開披露的信息來看，旭域股份的業(yè)績表現呈現以下幾個特點：

（一）2025年業(yè)績亮眼，但波動性不容忽視

旭域股份2025年實現營業(yè)收入2.8億元，同比增長27.8%；歸母凈利潤4357.7萬元，同比增長25.34%。然而，翻看其歷史業(yè)績，2022年至2024年的表現呈現出較大波動：

2022年：營業(yè)收入3.11億元，歸母凈利潤2764.57萬元

2023年：營業(yè)收入2.78億元，歸母凈利潤6309.86萬元

2024年：營業(yè)收入2.19億元，歸母凈利潤3476.63萬元

2023年凈利潤的大幅增長（同比增長約128%）與營業(yè)收入的下降形成鮮明對比，這種“營收降、利潤增”的現象值得深入審視。收購方律師需要重點關注：

其一，利潤增長的驅動因素。 2025年業(yè)績增長主要得益于“持續(xù)跟蹤的部分國內項目在報告期內集中開工供貨，以及中亞地區(qū)新客戶的集中采購”。這種集中性供貨帶來的增長是否具有可持續(xù)性，是評估標的公司長期價值的關鍵。

其二，收入確認政策的合規(guī)性。 工程項目類企業(yè)的收入確認涉及完工百分比法等問題，需要審查是否存在提前確認收入的情況。

其三，客戶的集中度風險。 新客戶的集中采購可能帶來客戶集中度風險，一旦該客戶流失，對業(yè)績的沖擊將不可忽視。

（二）資產結構分析：4.19億總資產、2.49億凈資產背后的法律風險

截至2025年末，旭域股份資產總額4.19億元，凈資產2.49億元。收購方律師需要重點關注：

資產質量審查：應收賬款的可回收性、存貨的可變現性、固定資產的權屬完整性（是否存在抵押、查封等情況）、無形資產的權屬清晰度（特別是專利、商標等核心知識產權是否存在權屬爭議）。

負債情況核查：是否存在未披露的或有負債（如對外擔保、未決訴訟等），是否存在隱性債務風險。

（三）客戶結構的行業(yè)風險

旭域股份產品應用于鐵路、公路、水利、環(huán)保等基礎設施建設領域，這些行業(yè)的景氣度與宏觀經濟政策密切相關。收購方律師需要評估標的公司的業(yè)務對政府投資項目的依賴程度，以及相關政策變動對業(yè)務的影響。

【律師點睛】

盡職調查是交易成敗的核心環(huán)節(jié)，需全面核查目標公司的業(yè)務資質、財務狀況、股權結構、訴訟糾紛等事項，重點排查可能阻礙控制權轉移的風險點。從海泰科的公告來看，目前已簽署《股權合作備忘錄》但尚未簽署正式交易協(xié)議，這意味著盡職調查仍在進行中。一個經驗豐富的收購方律師，在談判桌上爭取到的每一份盡調豁免或交割條件，都可能為收購方節(jié)省數百萬甚至數千萬元的成本。

四、定價公允性的法律博弈：收購價是高是低？一場估值邏輯的暗戰(zhàn)

在上市公司收購中，定價公允性是監(jiān)管審核的核心關注點之一。得邦照明此前以14.54億元收購嘉利股份67.48%股權，因交易溢價及標的公司虧損，便引來了上交所“五連問”，直指定價公允性、資產狀況及盈利能力等核心環(huán)節(jié)。

海泰科收購旭域股份雖然預計不構成重大資產重組，但定價公允性依然是監(jiān)管關注的重點。收購方與被收購方律師在估值問題上往往存在激烈的博弈。

（一）估值的核心要素

1、業(yè)績基礎：旭域股份2025年凈利潤4357.7萬元，是估值的基礎參考。

2、行業(yè)對比：土工合成材料行業(yè)2025年整體交易規(guī)模達896億元，同比增長12.3%，行業(yè)仍處于擴張階段但競爭格局較為分散。

3、可比交易：可以參考類似行業(yè)中已完成交易的估值倍數（市盈率、市凈率等）。

（二）估值博弈的核心焦點

爭議焦點一：是否應該剔除新三板“流動性折價”？

這是上市公司收購新三板公司中最具爭議的定價問題。新三板與A股存在顯著的流動性差異，在公允反映企業(yè)價值的功能上不如A股完善。得邦照明在回復上交所問詢時強調，定價過程中已消除新三板市場固有的流動性折價因素。

爭議焦點二：業(yè)績承諾與估值調整。

在換股交易中，交易對方通常會作出業(yè)績承諾。業(yè)績承諾的實現可行性、承諾金額的合理性、未達承諾時的補償安排，都是估值博弈的核心內容。

爭議焦點三：控制權溢價。

上市公司收購標的公司控制權，通常會給予一定比例的控制權溢價。溢價比例的合理性，是交易雙方博弈的焦點。

【律師點睛】

在估值博弈中，收購方律師的核心策略是：為收購方爭取最大的“安全邊際”和“退出通道”。 具體而言：

1、設置業(yè)績承諾與對賭條款：要求交易對方對未來若干年業(yè)績作出承諾，并設置相應的補償機制（股份補償或現金補償）。

2、設計分期支付機制：2025年重組新規(guī)建立了重組股份對價分期支付機制，將申請一次注冊、分期發(fā)行股份購買資產的注冊決定有效期延長至48個月。收購方律師應充分利用這一機制，降低一次性支付帶來的風險。

3、鎖定核心人員：要求旭域股份核心管理及技術團隊在交易完成后繼續(xù)留任一定期限，并設置競業(yè)禁止義務，防止關鍵人員流失導致標的公司價值受損。

五、控制權穩(wěn)定性的法律審查：為什么海泰科可以斷定“不構成重組上市”？

海泰科在公告中明確表示：“預計本次交易不構成重大資產重組，也不會導致公司控股股東、實際控制人發(fā)生變更，不構成重組上市?！边@一判斷是如何得出的？讓我們從法律角度進行分析。

（一）重組上市的認定標準

《上市公司重大資產重組管理辦法》第十三條規(guī)定了重組上市（即“借殼上市”）的認定標準：上市公司自控制權發(fā)生變更之日起36個月內，向收購人及其關聯人購買資產，導致上市公司發(fā)生根本性變化的，構成重組上市。

判斷是否構成重組上市的核心要素：

1、控制權是否變更：本次交易是否導致海泰科的控股股東、實際控制人發(fā)生變化？

2、購買資產的規(guī)模：購買的資產總額、營業(yè)收入、凈資產等指標是否達到特定標準？

3、主營業(yè)務是否根本性變化：購買資產是否導致上市公司主營業(yè)務發(fā)生根本性變化？

（二）海泰科“不構成重組上市”的判斷邏輯

理由一：控制權不變。 海泰科在公告中明確表示，本次交易不會導致公司控股股東、實際控制人發(fā)生變更。這意味著交易完成后，海泰科的原實際控制人仍保持控制權，旭域股份股東取得的是少數股權，不會觸發(fā)控制權變更的認定標準。

理由二：購買資產規(guī)模有限。 旭域股份2025年資產總額4.19億元、凈資產2.49億元、營業(yè)收入2.8億元，而海泰科截至2024年末總資產規(guī)模較大，收購旭域股份的各項指標預計均未達到重大資產重組的比例門檻（資產總額占比50%、營業(yè)收入占比50%且超過5000萬元、資產凈額占比50%且超過5000萬元）。

理由三：行業(yè)差異不構成主營業(yè)務變更。 雖然海泰科主營汽車注塑模具，旭域股份主營土工材料，兩者在產品應用、客戶結構上差異較大，但雙方均涉及高分子材料的加工與改性，在材料技術層面存在一定共通性。更重要的是，旭域股份的規(guī)模相對較小，收購后不會從根本上改變海泰科的主營業(yè)務構成。

【律師點睛】

對收購方律師而言，核心策略是：確保交易不觸發(fā)重大資產重組認定標準，從而避開最嚴格的審核程序。 一旦被認定為重大資產重組，將面臨交易所重組委員會問詢、審核，交易周期大幅延長，不確定性顯著增加。但需要警惕的是：即使初步判斷不構成重大資產重組，監(jiān)管層仍然保留審慎監(jiān)管的權力——若中國證監(jiān)會發(fā)現涉嫌違反國家產業(yè)政策、違反法律和行政法規(guī)、違反證監(jiān)會規(guī)定、可能損害上市公司或投資者合法權益等問題，可以根據審慎監(jiān)管原則，責令上市公司暫停交易、補充披露相關信息。

換言之，“不構成重大資產重組”不等于“不受監(jiān)管關注”。 收購方律師必須在交易方案設計上做到滴水不漏。

六、新三板摘牌的博弈：旭域股份究竟會不會摘牌？法律路徑全解析

這是上市公司收購新三板公司中最具爭議的法律問題之一。旭域股份作為新三板創(chuàng)新層掛牌公司，被海泰科收購控制權后，是否必須摘牌？兩種路徑各有什么法律后果？我逐一分析。

（一）現行法律規(guī)定：摘牌并非強制性要求

現有法規(guī)中并無要求新三板公司被上市公司收購前必需終止掛牌的強制性規(guī)定。換言之，從法律文本來看，上市公司收購新三板公司后，標的公司可以選擇繼續(xù)在新三板掛牌，也可以選擇終止掛牌（摘牌）。

（二）為何多數案例仍選擇摘牌？

實踐中，多數上市公司收購新三板公司控股權后，仍會選擇讓標的公司摘牌。原因包括：

原因一：控股股東變更可能觸及摘牌規(guī)則。 新三板掛牌公司一旦被上市公司收購，實際控制人或控股股東可能發(fā)生變更，這會觸及相關規(guī)則要求。依據全國股轉系統(tǒng)業(yè)務規(guī)則，出現特定情形時，公司應當申請股票暫停轉讓直至摘牌。

原因二：避免雙重監(jiān)管的合規(guī)成本。 上市公司和新三板公司分屬不同監(jiān)管體系，信息披露要求存在差異。若不摘牌，被收購的新三板公司需要同時遵循兩個體系的披露要求，不僅增加公司合規(guī)成本，也給監(jiān)管帶來不便。

原因三：便于融入上市公司體系。 上市公司收購新三板公司往往是為將其納入自身體系，實現資源整合和協(xié)同發(fā)展。摘牌可使被收購公司更緊密地融入上市公司架構，避免雙重掛牌帶來的管理和運營難題。

（三）摘牌的流程與法律要點

若旭域股份最終選擇摘牌，將涉及以下核心法律程序：

1、股東大會審議。 根據《公司法》及公司章程，終止掛牌屬于需要股東大會審議的重大事項，需經出席會議的股東所持表決權的三分之二以上通過。

2、異議股東保護。 摘牌涉及異議股東權益保護問題。上市公司收購方通常需要為異議股東提供現金選擇權，即按照公允價格收購異議股東所持股份。

3、全國股轉系統(tǒng)審核。 終止掛牌申請需提交全國股轉系統(tǒng)審核，審核通過后方可正式摘牌。

4、信息披露義務。 摘牌過程中，旭域股份需要履行相應的信息披露義務，包括披露摘牌方案、進展、結果等。

（四）海泰科收購案的摘牌博弈

從旭域股份的股權結構和交易方式來看，以下幾點值得關注：

控制權轉移方式：海泰科擬通過發(fā)行股份及支付現金的方式購買旭域股份控制權，這意味著旭域股份的實際控制人將從楊寶和等原股東變更為海泰科。這一變化本身就觸及了摘牌的相關規(guī)則，增加了旭域股份摘牌的可能性。

收購比例：雖然公告未披露具體的收購比例，但從“取得控制權”的描述來看，海泰科擬收購的股份比例應在旭域股份已發(fā)行股份的50%以上（或通過其他安排實現控制）。較高的收購比例，進一步增加了摘牌的可能性。

新三板市場的現實考量：近年來，上市公司收購新三板公司后摘牌已成為市場慣例。據不完全統(tǒng)計，近年來“A股收新三板”案例中，超過80%的標的公司最終選擇了摘牌。

【律師點睛】

對收購方律師而言，核心策略是：在交易方案設計中提前預埋摘牌路徑，避免摘牌問題成為交易障礙。 具體而言：

1、在《股權合作備忘錄》或正式交易協(xié)議中明確摘牌安排。 將摘牌作為交割的前提條件或交割后的安排，避免因摘牌問題導致交易延遲或失敗。

2、預留異議股東現金選擇權條款。 在交易方案中預留對異議股東的現金選擇權安排，確保摘牌方案能夠獲得股東大會的必要表決權通過。

3、關注摘牌對交易時間表的影響。 摘牌需要履行股東大會審議、全國股轉系統(tǒng)審核等程序，這些程序需要一定時間。收購方律師應在交易時間表中預留充足的時間窗口，避免因摘牌程序延誤而影響整體交易進度。

4、評估摘牌的稅務影響。 摘牌本身可能涉及稅務問題（如企業(yè)所得稅、印花稅等），收購方律師應協(xié)助評估摘牌的稅務影響，并在交易方案中作出相應安排。

七、信息披露與停復牌的法律紅線：10個交易日倒計時，海泰科如何應對監(jiān)管壓力？

海泰科自2026年4月7日起停牌，預計停牌時間不超過10個交易日，最晚將于4月21日前披露交易方案并申請復牌。停復牌制度背后涉及哪些法律問題？信息披露又有哪些紅線不可觸碰？

（一）停牌時間的法律依據

根據現行停復牌規(guī)則，籌劃發(fā)行股份購買資產的，停牌時間不超過10個交易日。海泰科申請10個交易日停牌，是符合監(jiān)管要求的標準做法。

深交所《上市公司自律監(jiān)管指引第6號——停復牌》（2025年修訂）對此有明確規(guī)定。若海泰科未能在10個交易日內披露交易方案，將終止籌劃并復牌，同時承諾至少1個月內不再籌劃重大資產重組。

（二）信息披露的法律紅線

紅線一：內幕信息管理。 任何單位和個人對所知悉的重大資產重組信息在依法披露前負有保密義務。禁止任何單位和個人利用重大資產重組信息從事內幕交易、操縱證券市場等違法活動。

紅線二：信息披露的真實、準確、完整。 上市公司實施重大資產重組，有關各方必須及時、公平地披露或者提供信息，保證所披露或者提供信息的真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。

紅線三：交易進展的及時披露。 在停牌期間，上市公司需要根據交易進展，及時披露相關公告。若交易出現重大變化（如談判破裂、方案重大調整等），必須立即披露。

（三）風險警示：內幕交易防控

并購重組過程中，內幕信息交易是監(jiān)管層重點關注的問題。一旦被獨立財務顧問或律師確定為內幕交易，則需要暫停并購，并且需要發(fā)相關公告，在以后的3個月內不再籌劃重大資產重組。如果被證監(jiān)會叫停，處罰更為嚴重，至少12個月內不能籌劃重大資產重組。

上交所此前發(fā)布的并購重組典型案例匯編，專門選取了“內幕交易防控不當”“標的公司財務造假”“蹭熱點式重組炒作股價”“盲目跨界標的失控”等4種負面類型對應的12個案例，提醒上市公司在并購重組過程中樹立正確觀念。

（四）海泰科面臨的監(jiān)管問詢預判

基于以往上市公司收購新三板公司的監(jiān)管實踐，海泰科預計將面臨以下幾類監(jiān)管問詢：

第一類：交易協(xié)同性問詢。 海泰科主營汽車注塑模具，旭域股份主營土工材料，兩者行業(yè)差異較大。交易所可能會就本次交易的商業(yè)合理性和戰(zhàn)略協(xié)同性提出問詢，要求海泰科充分論證收購的合理性和必要性。

第二類：定價公允性問詢。 新三板掛牌公司估值與A股存在差異，交易所可能會就交易對價的定價依據、評估方法的合理性、是否存在利益輸送等問題提出問詢。

第三類：跨界整合風險問詢。 上市公司跨界收購后如何實現有效整合，是監(jiān)管關注的重點。交易所可能會要求海泰科說明交易后的整合計劃、管理團隊安排、風險控制措施等。

第四類：標的公司質量問詢。 旭域股份業(yè)績存在一定波動性，交易所可能會就業(yè)績增長的可持續(xù)性、主要客戶的穩(wěn)定性、應收賬款的回收風險等問題提出問詢。

【律師點睛】

對海泰科而言，接下來的10個交易日至關重要。收購方律師的核心策略是：在停牌期間完成交易方案的最終確定，確保信息披露的合規(guī)性，并為可能的監(jiān)管問詢做好充分準備。

具體而言：

1、完善內幕信息知情人登記管理制度。 確保所有知悉交易信息的人員均已登記備案，防止內幕交易風險。

2、準備問詢回復預案。 提前就協(xié)同性、定價公允性、跨界整合等可能被問詢的問題準備回復預案，做到有備無患。

3、控制停牌時間節(jié)奏。 若10個交易日內無法完成交易方案的確定和披露，寧可終止籌劃并復牌，也不強行延期，以免引發(fā)監(jiān)管關注和市場質疑。

八、業(yè)績承諾與對賭條款的博弈：交易對方是否會“對賭”？方案如何設計？

在上市公司收購交易中，業(yè)績承諾與對賭條款是交易對方與收購方博弈的核心。雖然海泰科尚未披露具體的交易方案，但從以往類似案例的實踐來看，業(yè)績承諾與對賭條款的設計將是本次交易的重中之重。

（一）業(yè)績承諾的必要性分析

從收購方角度看： 業(yè)績承諾是收購方降低交易風險的重要手段。通過要求交易對方對未來若干年業(yè)績作出承諾，收購方可以將部分交易風險轉移給交易對方。若標的公司未達承諾業(yè)績，收購方可以獲得相應補償（股份補償或現金補償）。

從交易對方角度看： 業(yè)績承諾是將交易對方利益與上市公司長期發(fā)展深度綁定的機制。通過業(yè)績承諾，交易對方可以證明其對標的公司未來發(fā)展的信心，從而爭取更高的估值。

（二）對賭條款的核心要素

要素一：承諾期限。 業(yè)績承諾期限通常為3年。從海泰科的情況來看，業(yè)績承諾期限可能設置為2026年、2027年、2028年。

要素二：承諾指標。 業(yè)績承諾的指標通常是凈利潤（扣除非經常性損益前后孰低）。部分案例還會設置營業(yè)收入、毛利率等輔助指標。

要素三：補償方式。 補償方式包括股份補償和現金補償兩種。在發(fā)行股份購買資產的交易中，股份補償更為常見，即交易對方以所持上市公司股份進行補償。

要素四：補償觸發(fā)條件。 補償觸發(fā)條件通常是累計實際凈利潤低于累計承諾凈利潤的一定比例（如80%）。

（三）2025年重組新規(guī)對對賭條款的影響

2025年修訂的《上市公司重大資產重組管理辦法》及配套規(guī)則，對業(yè)績承諾與對賭條款作出了新的安排：強制業(yè)績承諾情況下，明確上市公司與交易對方可以選擇業(yè)績補償或者分期支付加業(yè)績補償等方式履行承諾義務。

這一變化為交易雙方提供了更多選擇：收購方律師可以建議采用“分期支付+業(yè)績補償”的組合模式，既滿足合規(guī)要求，又降低收購方的風險敞口。

（四）旭域股份業(yè)績承諾的博弈分析

從正面因素看： 旭域股份2025年業(yè)績亮眼，營業(yè)收入和凈利潤雙雙實現25%以上的增長。土工合成材料行業(yè)仍處于擴張階段，2025年整體交易規(guī)模達896億元，同比增長12.3%。這些因素為較高的業(yè)績承諾提供了支撐。

從負面因素看： 旭域股份歷史業(yè)績存在一定波動性，2022年至2024年凈利潤分別為2764.57萬元、6309.86萬元、3476.63萬元。這種波動性給業(yè)績承諾的實現帶來不確定性。同時，標的公司對國內項目和海外新客戶的集中采購有一定依賴，客戶集中度風險不容忽視。

【律師點睛】

在業(yè)績承諾與對賭條款的博弈中，收購方律師的核心策略是：為收購方爭取最有利的補償機制，同時確保條款的可執(zhí)行性。

具體而言：

1、合理設置承諾金額。 收購方律師應基于盡職調查結果，協(xié)助收購方確定合理的承諾金額區(qū)間，既要體現對標的公司價值的認可，又要為收購方保留足夠的安全邊際。

2、明確補償機制。 收購方律師應確保補償機制的明確性和可執(zhí)行性，避免因條款模糊導致補償無法實現。

3、關注交叉條款的協(xié)調性。 業(yè)績承諾條款應與交易協(xié)議中的其他條款（如交割條件、陳述與保證、賠償條款等）保持協(xié)調，避免出現邏輯矛盾。

4、預留調整機制。 考慮到宏觀經濟、行業(yè)政策等外部因素可能對標的企業(yè)業(yè)績產生影響，收購方律師可以建議在業(yè)績承諾條款中設置一定的調整機制（如剔除特殊因素、設置業(yè)績承諾調整條件等），使條款更具靈活性。

九、律師綜合建議：收購方與被收購方的八大風控策略

基于對海泰科收購旭域股份案例的全面剖析，并結合多年來處理上市公司并購重組案件的實務經驗，我從收購方與被收購方兩個視角，提出八大核心風控策略：

（一）對收購方（海泰科）的核心建議

策略一：強化盡職調查，全面識別法律風險。 建議在簽署正式交易協(xié)議前，聘請獨立的會計師事務所、律師事務所對旭域股份進行全面盡調，重點關注：股權權屬是否清晰、是否存在代持或隱名股東；歷史沿革是否合規(guī)、掛牌過程中是否存在違規(guī)事項；資產權屬是否完整、是否存在抵押、查封等權利限制；知識產權是否自有、是否存在權屬爭議或侵權風險；是否存在未披露的對外擔保、未決訴訟等或有負債；環(huán)保、安全生產等合規(guī)事項是否存在瑕疵；勞動用工是否合規(guī)、核心人員是否簽訂競業(yè)禁止協(xié)議。

策略二：審慎設計交易結構，避開審核雷區(qū)。 本次交易初步預計不構成重大資產重組，但海泰科仍需審慎評估各項交易指標的臨界值，確保不會因觸發(fā)重大資產重組標準而進入更嚴格的審核程序。若因規(guī)模測算導致構成重大資產重組，應提前準備重組方案、評估報告、法律意見書等全套申報材料。

策略三：完善業(yè)績承諾條款，設計多重保障機制。 建議在正式交易協(xié)議中明確業(yè)績承諾條款，包括承諾期限、承諾指標、補償方式、補償觸發(fā)條件等?？煽紤]采用“分期支付+業(yè)績補償”的組合模式，充分利用2025年重組新規(guī)的政策紅利，降低一次性支付帶來的風險敞口。

策略四：鎖定核心團隊，防止人才流失。 旭域股份作為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)，其核心技術與研發(fā)團隊是標的公司的核心價值。建議在交易協(xié)議中要求核心管理及技術團隊在交易完成后繼續(xù)留任一定期限（通常為3-5年），并設置競業(yè)禁止義務，防止關鍵人員流失導致標的公司價值受損。留任安排應與業(yè)績承諾條款掛鉤，形成有效的激勵與約束機制。

策略五：妥善處理摘牌事宜，確保交割順利進行。 若旭域股份最終選擇摘牌，應在交易方案中明確摘牌的時間表、程序和責任分配。建議在交易協(xié)議中設置摘牌作為交割的前提條件，避免因摘牌問題導致交易無法完成。同時，應預留對異議股東的現金選擇權安排，確保摘牌方案能夠獲得股東大會的必要表決權通過。

策略六：嚴格信息披露管理，防范內幕交易風險。 建議在停牌期間完善內幕信息知情人登記管理制度，確保所有知悉交易信息的人員均已登記備案，防止內幕交易風險。同時，應提前就協(xié)同性、定價公允性、跨界整合等可能被問詢的問題準備回復預案，確保在收到交易所問詢函后能夠及時、準確、完整地回復。

（二）對被收購方（旭域股份及原股東）的核心建議

策略七：合理爭取估值溢價，保護原股東利益。 旭域股份作為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)，在土工合成材料行業(yè)具有獨特的技術優(yōu)勢和市場競爭地位。建議在談判中合理爭取估值溢價，充分體現公司的核心價值。同時，應關注交易對價中的現金比例安排，既要滿足有退出需求股東的利益，又要讓愿意長期持有的股東能夠分享上市公司成長的紅利。

策略八：關注摘牌對原股東的影響，設計合理的退出路徑。 若旭域股份最終選擇摘牌，原股東需要關注摘牌后的股份退出問題。建議在交易方案中明確原股東的退出路徑，包括但不限于：換股取得上市公司股份的鎖定期安排、鎖定期屆滿后的減持安排、現金對價的支付時間表等。特別是對于不愿意長期持有上市公司股份的股東，應爭取合理的現金對價比例，確保其能夠順利退出。

（三）跨界并購的整合風險：不可忽視的“第五大風險”

海泰科與旭域股份雖然均涉及高分子材料領域，但在產品應用、客戶結構、業(yè)務模式上差異顯著?？缃绮①彽暮诵娘L險不在交易本身，而在交易后的整合。

從以往跨界并購失敗的案例來看，常見問題包括：文化沖突導致管理團隊不穩(wěn)定、業(yè)務模式差異導致協(xié)同效應難以實現、客戶資源無法有效整合、信息系統(tǒng)難以對接等。

建議海泰科在交易完成后盡快制定詳細的整合計劃，明確整合的時間表、責任人和關鍵里程碑。整合計劃應涵蓋：組織架構調整方案、管理團隊任命安排、業(yè)務協(xié)同機制設計、信息系統(tǒng)對接方案、文化融合措施等。同時，建議設置過渡期管理機制，由旭域股份原管理層在一定期限內繼續(xù)負責日常經營，確保業(yè)務平穩(wěn)過渡。

結語：并購重組的本質是一場“法律的戰(zhàn)爭”

海泰科收購旭域股份的案例，再次印證了一個資本市場的核心規(guī)律：每一場成功的并購，都離不開精密的“法律攻防”。

從交易結構的設計到盡職調查的開展，從定價公允性的博弈到對賭條款的磋商，從摘牌路徑的選擇到整合風險的管控——每一個環(huán)節(jié)，都是收購方律師與被收購方律師之間的深度博弈。法律人在并購交易中的價值，不僅在于“合規(guī)把關”，更在于“風險定價”和“價值創(chuàng)造”。

對資本市場律師而言，真正的專業(yè)能力體現在：不僅能夠識別風險，更能夠設計交易方案將風險控制在可接受范圍內；不僅能夠遵守規(guī)則，更能夠利用規(guī)則為客戶爭取最大利益；不僅能夠應對當前的監(jiān)管環(huán)境，更能夠預判未來的監(jiān)管動向并提前布局。

海泰科與旭域股份的這場交易仍在進行中。在2026年4月21日這個關鍵時間節(jié)點前，雙方律師的博弈將決定交易最終能否落地。作為長期關注資本市場并購重組的律師，我將持續(xù)跟蹤本案的后續(xù)進展，并在適當的時候為讀者提供更深度的法律解讀。

在資本市場的江湖中，并購是一場沒有硝煙的戰(zhàn)爭。而在這場戰(zhàn)爭中，最鋒利的武器，永遠是律師的專業(yè)智慧。

//本文作者

陳超明

■ 盈科華南區(qū)金融證券法律專業(yè)委員會主任、盈科深圳資本市場法律事務中心主任

■ 執(zhí)業(yè)領域：股權領域（設計、激勵、基金、融資、并購）、境內外IPO相關法律事務；股權領域疑難民商事訴訟、不良資產領域疑難訴訟及執(zhí)行法律事務

郭萌萌

■北京市盈科（深圳）律師事務所 實習律師

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

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原標題： 一場并購的法律攻防戰(zhàn)：海泰科收購旭域股份控制權背后，你不可不知的八大法律陷阱與風控策略