作者：神鎮(zhèn)的貓總

來源：好貓財(cái)經(jīng)（ID：haomaocaijing）

前兩天，惠譽(yù)給予奧園的最新評(píng)級(jí)為“BB”，比穆迪高兩個(gè)等級(jí)。

但惠譽(yù)給予奧園的評(píng)級(jí)展望從“穩(wěn)定”下調(diào)為“負(fù)面”，即奧園的評(píng)級(jí)未來可能被降低。

觸發(fā)負(fù)面展望的主要原因，是奧園的杠桿率（凈負(fù)債/經(jīng)調(diào)整存貨比率）超線至41.8%。

另外還有兩個(gè)不確定性因素，即奧園的現(xiàn)金下降趨勢(shì)能否逆轉(zhuǎn)，以及對(duì)合資公司、關(guān)聯(lián)公司的擔(dān)保額是否下降。

杠桿率升高主要來源于奧園激進(jìn)的土地投資，而現(xiàn)金流失則面臨著對(duì)債務(wù)覆蓋倍數(shù)的下降，以及對(duì)奧園畸形、高度不確定性“明股實(shí)債”的擔(dān)憂。

奧園這兩年來成為“網(wǎng)紅”公司，屢遭做空。一方面是其“黑馬”般的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，另一方面也是其擁有“畸形”的資產(chǎn)負(fù)債表。

一個(gè)多月前，穆迪給予奧園“B1”評(píng)級(jí)，展望從“正面”下降為“穩(wěn)定”。

這一調(diào)整主要來自?shī)W園的年報(bào)，截至2020年末，奧園調(diào)整后債務(wù)總額同比增長(zhǎng)35%至1400億元，同時(shí)短期債務(wù)占比高達(dá)46%。

與惠譽(yù)不同，穆迪對(duì)奧園的杠桿率改善、EBIT利息覆蓋率增強(qiáng)確認(rèn)無疑，僅僅對(duì)奧園的“明股實(shí)債”表示了略微擔(dān)憂。

奧園確實(shí)是一個(gè)很難讓人看懂的公司，擁有全行業(yè)最高的少數(shù)股東權(quán)益占比，全行業(yè)最眼花繚亂的資金管理。

無懼這些評(píng)級(jí)影響，去年30億元小公募尚有18.2億元額度，奧園將在近期發(fā)行。

一向依賴美元債的奧園，必須開拓融資渠道，盡管境內(nèi)公司債發(fā)行成本與美元債并無明顯優(yōu)勢(shì)，也必須穩(wěn)定這一渠道。

畢竟每一家地產(chǎn)公司都很缺錢。

如果說評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)奧園的分歧，僅僅是關(guān)注程度差異，以及等級(jí)不同之下的相對(duì)修正。

那么評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于中駿，則是在評(píng)級(jí)等級(jí)相同之下，對(duì)未來展望給予了截然相反的判斷。

這是一個(gè)分裂時(shí)代，受到不同驅(qū)動(dòng)力和因素的影響，這個(gè)時(shí)代的行業(yè)和企業(yè)，變得更加捉摸不定。

4月中旬，標(biāo)普給予中駿“B+”評(píng)級(jí)，展望“負(fù)面”；一個(gè)半月后，穆迪給予中駿“B1”評(píng)級(jí)，展望“正面”。

穆迪和標(biāo)普擁有不同的等級(jí)序列劃分，對(duì)照兩者的評(píng)級(jí)等級(jí)，“B+”和“B1”為同等級(jí)別評(píng)級(jí)。

雙方對(duì)展望呈現(xiàn)截然相反的判斷，焦點(diǎn)在于未來杠桿率的消化。

標(biāo)普認(rèn)為，中駿在2021年至2022年期間的去杠桿化，將受到其擴(kuò)張意愿增加和盈利能力減弱的限制，以及該公司新進(jìn)入的二三線城市、布局購(gòu)物中心擴(kuò)張都是未經(jīng)檢驗(yàn)的。

這意味著中駿將進(jìn)行大規(guī)模土地收購(gòu)，債務(wù)將明顯增加。如果債務(wù)增加明顯、利潤(rùn)率低于預(yù)期，標(biāo)普將下調(diào)評(píng)級(jí)。

穆迪則認(rèn)為，中駿在過去2-3年強(qiáng)勁的合同銷售，未來收入增長(zhǎng)將大大抵消地產(chǎn)開發(fā)和投資業(yè)務(wù)債務(wù)的增加，以及對(duì)合資公司不斷增長(zhǎng)的財(cái)務(wù)擔(dān)保。

中駿是閩系房企中一匹新的“黑馬”，不斷增長(zhǎng)的銷售規(guī)模，以及老板在聯(lián)合福建民營(yíng)資本上頗有建樹，使得其信心倍增。

對(duì)標(biāo)新城控股，中駿有著野心勃勃的擴(kuò)張戰(zhàn)略，計(jì)劃在2025年在二三線城市擁有100家購(gòu)物中心，而目前是不到10家。

上半年不斷出手拿地，也證明了中駿正走在擴(kuò)張道路上。

為了應(yīng)對(duì)行業(yè)集中度提高而不被吃掉，為了在行業(yè)轉(zhuǎn)型道路上搶占身位，房企在降杠桿和內(nèi)生發(fā)展之間踟躕不定。

這不僅僅表現(xiàn)在中小房企身上，也TOP10的部分房企身上，也有明顯表現(xiàn)。

這樣的心態(tài)之下，就呈現(xiàn)出不同的信息及判斷，逼瘋了不熟悉境內(nèi)房企的境外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。

當(dāng)然，同時(shí)被逼瘋的還有這些房企的股票投資者。

在整體行情不斷向下的趨勢(shì)中，股民將利空消息當(dāng)作利好，將利好當(dāng)作利空，在今年也表現(xiàn)得異常明顯。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 地產(chǎn)商逼瘋境外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)