作者：楊曉懌

來(lái)源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

近日，市場(chǎng)上出現(xiàn)傳言，稱交易所將城投按地區(qū)劃分為紅色、黃色、綠色三檔。其中，紅色區(qū)域暫停城投債的發(fā)行，黃色區(qū)域的發(fā)行也將受限。

這一消息很快傳遍了市場(chǎng)，給本已焦慮的市場(chǎng)帶去了恐慌。但從各方面來(lái)看，這一傳言完全違背了監(jiān)管對(duì)于城投債的定位與區(qū)域金融的安全。

如今的城投融資市場(chǎng)，應(yīng)當(dāng)正是“開明渠、堵暗道”化解隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)機(jī)，怎能限制前門、讓城投重回非標(biāo)融資的時(shí)代呢？

自“去杠桿”與金融監(jiān)管開啟以來(lái)，降低風(fēng)險(xiǎn)、健全市場(chǎng)機(jī)制一直是城投債的主要發(fā)展方向。對(duì)應(yīng)的，政府部門紛紛開始鼓勵(lì)地方城投進(jìn)行資源整合以及市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型；通過(guò)增強(qiáng)主體資信促使城投進(jìn)行公開融資，既降低債務(wù)成本，又能夠逐漸化解潛在的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

自2020年以來(lái)，這一思路始終被堅(jiān)定的貫徹。隨著信托、融資租賃的行業(yè)整治，大量城投的非標(biāo)債務(wù)開始逐漸轉(zhuǎn)為標(biāo)準(zhǔn)化債務(wù)；各類區(qū)縣級(jí)城投主體也在資源整合后逐漸登上市場(chǎng)舞臺(tái)。同時(shí)，國(guó)家發(fā)改委也發(fā)文鼓勵(lì)縣級(jí)城投發(fā)行新型城鎮(zhèn)化專項(xiàng)企業(yè)債券，鼓勵(lì)城投們進(jìn)一步加大直接融資的比重。

因此，從改革的根本思路上來(lái)看，直接融資行為是被鼓勵(lì)的、也是主要的發(fā)展方向，沒有必要也不能被強(qiáng)行人為限制。在剛性的資金需求下，限制有融資能力的城投發(fā)行債券，無(wú)疑會(huì)讓城投們被迫重走非標(biāo)融資的老路。這既不符合改革的需求，也人為增大了潛在的區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)，顯然不會(huì)是監(jiān)管想要看到的結(jié)果。

隱債界限模糊，不一刀切

盡管消息真假難辨，但如此迅速的傳播速度，無(wú)疑說(shuō)明有一定的市場(chǎng)基礎(chǔ)，也說(shuō)明當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于政府隱性債務(wù)的高度關(guān)注，也認(rèn)為隱性債務(wù)的認(rèn)定與化解對(duì)城投債會(huì)有很大的影響。

但是，政府隱性債務(wù)的概念實(shí)際上是相當(dāng)模糊的，其規(guī)模會(huì)隨著認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的變化出現(xiàn)很大的差異。就當(dāng)前政府與城投的關(guān)系、以及被認(rèn)定為隱性債務(wù)部分的處理方式來(lái)看，實(shí)際上對(duì)城投的影響也是相當(dāng)有限：

一是城投債本身的性質(zhì)沒有出現(xiàn)變化，有沒有納入隱性債務(wù)不會(huì)改變地方債務(wù)與城投債的關(guān)系；

二是被認(rèn)定為隱債的部分將通過(guò)銀行進(jìn)行債務(wù)置換，其債務(wù)期限與成本有所改善，但債務(wù)的權(quán)屬關(guān)系也沒有出現(xiàn)變化；

三是新上的市場(chǎng)化運(yùn)作項(xiàng)目，在滿足了合規(guī)性要求后不產(chǎn)生隱債的嫌疑，但其投向仍為地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，城投債的邏輯也并沒有變化。

因此，盡管財(cái)政部從風(fēng)險(xiǎn)管控的角度出發(fā)，對(duì)地方隱性債務(wù)高度關(guān)注，但主要在于解決地方財(cái)政對(duì)隱性風(fēng)險(xiǎn)，既不會(huì)搞一刀切，也沒有對(duì)城投債的本質(zhì)產(chǎn)生影響。一些城投主體可能因?yàn)橛休^大規(guī)模的隱債受到財(cái)政的關(guān)注，可能會(huì)有一些短期的風(fēng)險(xiǎn)排查與整改，但并不會(huì)持續(xù)限制城投的市場(chǎng)化行為。

市場(chǎng)化債務(wù)，由市場(chǎng)解決

城投債的本質(zhì)是市場(chǎng)化的債務(wù)，也是許多市場(chǎng)化運(yùn)作的城投主要的募資方式之一。在市場(chǎng)化改革的大背景下，市場(chǎng)的仍然歸屬市場(chǎng)，監(jiān)管可以調(diào)節(jié)干預(yù)，但并不會(huì)出現(xiàn)過(guò)多、幅度過(guò)大的限制。

要從根本上解決地方債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)與隱患，其焦點(diǎn)應(yīng)當(dāng)在地方財(cái)政、在地方投資，城投債只是地方債的果，從管理城投債來(lái)解決風(fēng)險(xiǎn)，是本末倒置。

年底了，市場(chǎng)傳言從不會(huì)少，敬請(qǐng)理性看待。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 城投債發(fā)行大改革？開明渠正當(dāng)時(shí)