作者：阿邦0504

來源：債市邦

文/債市邦

假期結束，開工大吉。

很多朋友假期好吃好喝消費不少，結果打開賬戶一看總資產(chǎn)不降反升。

大A給大家發(fā)紅包了，尤其是存儲、GPU、半導體硅片這些科技方向，漲得很猛。

但債市那邊，節(jié)前那種“閉眼做多”的舒適感，開始變得沒那么穩(wěn)了。

今天10年國債收益率回到1.76%附近，上行約1.2BP；30年國債收益率到2.24%附近，上行約1.7BP。

債市4月那種“資金極度寬松、配置盤被迫買入、收益率不斷下探”的順風局，可能正在進入下半場。

節(jié)前債市為什么強？

表面看，是經(jīng)濟基本面并不差，債市卻一路走強。

一季度GDP同比5%，4月PMI還在擴張區(qū)間，PPI也有回升跡象。按過去經(jīng)驗，這種組合并不應該支持長端利率持續(xù)下行。

但這輪債市的邏輯，已經(jīng)不完全是傳統(tǒng)的“經(jīng)濟好，利率上；經(jīng)濟差，利率下”。

更核心的變量，是資金。

4月以來，資金面實在太寬。銀行間隔夜資金價格壓得很低，機構手里錢多，理財和債基又持續(xù)有申購，大家都要找資產(chǎn)。

這種環(huán)境下，債券市場很容易形成一個自我強化的循環(huán)：

錢多，買債；

買債，收益率下；

收益率下，凈值漲；

凈值漲，又吸引更多錢進來。

這就是4月債市最舒服的地方。

它不是每個人都真正看空經(jīng)濟，也不是所有人都相信利率會一路下到很低。

很多時候，就是錢在推著人走。

問題在于，錢多這件事，從來不是長期穩(wěn)定的。

今天資金價格已經(jīng)能看出一點變化。銀行間隔夜質押回購仍然不算緊，1天質押回購在1.28%左右，7天在1.40%左右。但中樞較節(jié)前仍有明顯抬升。

交易所的回購價格上的更快，GC001在1.46%左右。

這說明市場沒有突然缺錢，但“便宜錢隨便拿”的感覺，已經(jīng)沒那么明顯了。

央行態(tài)度也在微調。

節(jié)前央行開展了3000億元3個月買斷式逆回購操作，但由于到期量更大，實際是凈回籠。再疊加4月MLF縮量、公開市場操作相對克制，市場開始重新理解一個問題：

央行不是要突然收緊，但也不希望資金價格長期趴在太低的位置。

它意味著債市的環(huán)境，可能不是從“寬松”切換到“緊縮”，而是從“極度寬松”回到“合理寬松”。

這兩個詞看起來差不多，但對交易盤來說差別很大。

極度寬松的時候，長端可以不斷壓利差，30年可以不斷講久期故事，交易員敢于往遠端沖。

合理寬松的時候，錢還在，但不再白給。長端繼續(xù)下行，就需要新的觸發(fā)劑。否則每下去1BP，賠率都在變差。

這也是為什么現(xiàn)在很多賣方觀點開始變得謹慎。

華泰固收的說法比較典型：當前債市勝率還沒有丟，但賠率已經(jīng)明顯下降。10年國債下破1.75%之后，繼續(xù)下行需要新的理由。

這句話翻譯成人話就是：

你還不能說債市牛市結束了，但這個位置再追，已經(jīng)不舒服了。

5月還有一個繞不開的變量，就是供給。

超長期特別國債要進入發(fā)行高峰，地方債也會放量。

不同機構測算口徑略有差異，但大方向很清楚，5月政府債凈融資可能在1.5萬億附近，甚至更高。

這會帶來兩個影響。

一個是直接抽水。

債券繳款會消耗銀行間流動性。即使財政資金后面會再投放回體系，中間也會有時間差。對交易盤來說，這種時間差就足夠制造波動。

另一個是資產(chǎn)荒邏輯被削弱。

4月大家買債，一個重要原因是缺資產(chǎn)。優(yōu)質安全資產(chǎn)供給不夠，機構只能搶。

但當超長期特別國債、地方債供給開始上來，情況就變了。

不是說需求沒了，而是“沒得買”的稀缺感會下降。

債市最怕的是供給疊加資金邊際收斂，再疊加交易盤前期浮盈較厚。

這三個因素碰在一起，很容易引發(fā)止盈。

當然，也不用把這個變化理解成債市趨勢反轉。

現(xiàn)在基本面并不支持利率大幅上行。

地產(chǎn)和基建還沒有重新形成強信用擴張，新經(jīng)濟雖然景氣度高，但它對傳統(tǒng)債務融資的拉動沒有那么直接。

經(jīng)濟是有韌性的，但還不是全面過熱。

所以債市現(xiàn)在更像是從單邊行情切換到震蕩行情。

4月那種“買了就賺”的環(huán)境，可能要告一段落。

5月更需要看節(jié)奏，看資金，看供給落地的速度，也看央行怎么對沖。

如果央行在政府債繳款高峰期適度呵護，資金價格只是溫和回歸政策利率附近，那么債市調整空間可能有限。

但如果市場繼續(xù)用4月的慣性去追長端，風險就會變大。

尤其是30年這種品種，一旦資金面或者供給預期有擾動，波動會放大。

5月的債市策略，我覺得不適合太激進。

上旬多看少動，中旬以后如果因為供給和資金擾動出現(xiàn)調整，反而可以再看配置機會。

債市不是不能做。

但要從“搶跑行情”，切回“等價格給機會”。

這邊債市剛剛降溫，另一邊股市卻熱得發(fā)燙。

上證指數(shù)漲1.17%，深成指漲2.33%，創(chuàng)業(yè)板指漲2.75%，科創(chuàng)50漲5.47%。

全市場上漲家數(shù)超過3900家，下跌不到800家。

節(jié)后第一天，賺錢效應直接拉滿。

最強的還是科技線。

存儲、GPU、半導體硅片，幾乎是把市場情緒重新點了一遍。

寒武紀單日融資買入超過53億元，東陽光控股子公司160億至190億元算力服務采購框架合同，也把AI算力基礎設施這條線再次推到臺前。

市場現(xiàn)在愿意為“未來的確定性”付高價。

哪怕估值不便宜，只要產(chǎn)業(yè)趨勢夠硬，訂單夠大，政策方向夠明確，資金就愿意擠進去。

這也是現(xiàn)在很多傳統(tǒng)藍籌持有人最難受的地方。

外面的小登股不斷新高，手里的騰訊、茅臺、白酒、消費卻還在磨底。

五糧液今天的走勢也很有意思。

財報沖擊不小，開盤前很多人以為會直接一字跌停，沒想到還給了大家跑路的機會。

但還是把茅臺這些白酒股給帶拉垮了，沒有趕上今天的股市盛宴。

想到阿邦一個原來在大平臺工作的同學，校招寶寶，職級收入都漲的很快。

后來非要裸辭出來全職做投資，要做巴菲特信徒。

他的邏輯很樸素：低估值就是安全，高分紅就是底氣，白酒龍頭就是護城河。

這個邏輯不能說錯。

但問題是，市場從來不是只看一個維度。

他先看好白酒和茅臺，再去不斷搜索行業(yè)利好。渠道庫存、宴席恢復、消費升級，什么都能被解讀成利好。

可凈值不會騙人。

去年到現(xiàn)在，他的賬戶已經(jīng)回撤了30%左右。沒有工資性現(xiàn)金流以后，資本利得還是負的，這種壓力不是看幾本投資經(jīng)典就能扛過去的。

投資最難的地方就在這里。

很多人以為自己是在堅持價值，其實是在為過去的倉位找理由。

很多人以為自己看懂了企業(yè)，其實只是看懂了企業(yè)曾經(jīng)最好的那段時代。

低PE不是安全墊。

如果增長邏輯壞了，低PE也可能是陷阱。

高估值也不一定都是泡沫。

如果產(chǎn)業(yè)趨勢真的在加速兌現(xiàn)，高估值有時候只是市場提前給未來買單。

當然，這不代表今天沖進半導體就一定對。

科技股漲得越猛，越要警惕交易擁擠。存儲、算力、GPU這些方向有產(chǎn)業(yè)邏輯，但短期漲幅大了，波動也會大。

不要一邊嘲笑白酒信仰，一邊又把自己變成科技信仰的接盤者。

回到今天這盤棋，最重要的主線不是“股市大漲”，也不是“債市小跌”。

而是流動性環(huán)境正在發(fā)生邊際變化。

股市的上漲，來自風險偏好回升，也來自科技主線的重新強化。

債市的調整，來自資金極度寬松預期降溫，也來自政府債供給即將放量。

兩個市場看似方向相反，背后其實都在盯著同一個東西：

錢還多不多，央行還呵不呵護，資金會流向哪里。

5月不會太簡單。

債市不能再把4月的順風當成理所當然。

長端利率繼續(xù)下行，需要新的刺激；如果沒有，就要接受震蕩和回撤。

股市也不能把節(jié)后第一天的大漲當成全面牛市確認。

科技主線可以繼續(xù)看，但追高一定要克制。

傳統(tǒng)藍籌也不是完全沒機會，但靠“便宜”兩個字已經(jīng)很難打動資金。

債市要從舒服的單邊交易里醒一醒。

股市也要從熱鬧的科技敘事里冷靜一點。

5月，多看少做，守住利潤，別輕易上頭。

市場還會給機會。

但前提是，你得先留在牌桌上。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標題： 債市脫節(jié)，股市躁動：價值投資者的寒冬與“小登”們的狂歡