作者：財視中國

來源：財視（ID:caishiv）

6月1日，《國務(wù)院關(guān)于對外投資的規(guī)定》（下稱《規(guī)定》）公布，將于2026年7月1日起正式施行。這是一份指導(dǎo)中國企業(yè)出海，以及規(guī)范居民個人海外股市投資等行為的原則性文件。

《規(guī)定》首次從國務(wù)院層面明確：誰可以進(jìn)行對外投資；哪些投資受到鼓勵、限制或禁止；投資過程中應(yīng)承擔(dān)哪些義務(wù)；國家將提供哪些保障與服務(wù)；違反規(guī)定將承擔(dān)何種法律責(zé)任。

此前中國對外投資主要依據(jù)國家發(fā)改委、商務(wù)部等部門規(guī)章及外匯管理相關(guān)制度運行，本次上升至國務(wù)院行政法規(guī)層級，被視為制度整合與法治化升級的標(biāo)志性動作。

01  一份覆蓋“所有人”的行政法規(guī)

新規(guī)最大的突破，是首次將境內(nèi)居民個人納入對外投資的行政法規(guī)管理范疇。過去多年，個人境外投資長期處于“法律模糊”地帶——外匯管理局的5萬美元購匯額度只覆蓋經(jīng)常項下用途，投資性購匯原則上不被允許，但大量境內(nèi)居民通過跨境互聯(lián)網(wǎng)券商繞道完成了港股和美股的配置，這一灰色空間在法律上始終缺少明確的處置依據(jù)。新規(guī)出臺后，境內(nèi)居民個人的對外投資行為正式進(jìn)入監(jiān)管視野。

此前的 5 月 22 日，中國證監(jiān)會等八部門已聯(lián)合印發(fā)《綜合整治非法跨境證券期貨基金經(jīng)營活動實施方案》，富途、老虎、長橋等跨境券商被立案調(diào)查，在美上市的富途和老虎合計被罰逾22億元人民幣。兩項監(jiān)管動作前后銜接，形成了清晰的監(jiān)管閉環(huán)：先以專項整治封堵非法跨境證券的灰色渠道，再以行政法規(guī)完成對外投資的規(guī)則升級，明確將居民個人納入對外投資主體范圍。廣東廣悅律師事務(wù)所律師任正勇指出，在現(xiàn)行個人外匯管理框架下，每年 5 萬美元便利化額度僅限經(jīng)常項下用途，不可用于境外證券投資。

《規(guī)定》同時明確，“中國境內(nèi)居民個人等對外投資具體管理辦法，由國務(wù)院投資主管部門、商務(wù)主管部門制定”，意味著個人對外投資的實操細(xì)則仍待出臺。

據(jù)機(jī)構(gòu)測算，約有2000億至2500億港元的存量跨境投資資產(chǎn)將被迫從灰色渠道退出。監(jiān)管層給出的兩年集中整治期內(nèi)，存量賬戶只允許單向賣出和出金，禁止新買入和資金轉(zhuǎn)入；期滿后，境外機(jī)構(gòu)須全面關(guān)停境內(nèi)網(wǎng)站、交易軟件及配套服務(wù)。

在灰色通道被封堵的同時，個人投資者的合規(guī)出路清晰但有限。港股通、QDII基金和跨境理財通被明確為三條主流合規(guī)路徑。然而QDII市場正承受巨大壓力——Wind 數(shù)據(jù)顯示，截至2026年6月初，全市場約330只QDII產(chǎn)品中近半數(shù)已處于“閉門謝客”狀態(tài)：45只直接暫停申購，119只實施大額限購，投向美國市場的173只QDII中超半數(shù)受限。幾乎所有熱門標(biāo)普500、納斯達(dá)克100指數(shù)基金目前均已處于限購狀態(tài)，無一例外。

大量資金試圖擠進(jìn)有限的合規(guī)通道，而通道的容量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。三條通道各有瓶頸——港股通50萬元資產(chǎn)門檻過濾了大部分中低收入投資者，QDII基金額度告急令資金無處可去，而跨境理財通雖然無需高資產(chǎn)門檻，但央行廣東省分行官方數(shù)據(jù)顯示，截至2026年4月末，僅18.06萬投資者參與，試點以來累計跨境資金匯劃規(guī)模約 1400 億元人民幣，對于兩千億級的存量需求而言，承接能力仍有明顯缺口。

02  硬科技企業(yè)的紅線

對于準(zhǔn)備“走出去”的中國企業(yè)，新規(guī)劃定了禁止性邊界。與過去主要圍繞資金跨境流動展開的監(jiān)管相比，新規(guī)將技術(shù)、數(shù)據(jù)、人員的跨境流動也納入了對外投資的監(jiān)管框架。

《規(guī)定》明確，投資者開展對外投資活動，不得出口、使用國家禁止出口的貨物、技術(shù)、服務(wù)及相關(guān)數(shù)據(jù)，或者未經(jīng)許可出口、使用國家限制出口的貨物、技術(shù)、服務(wù)及相關(guān)數(shù)據(jù)。技術(shù)人員也受到規(guī)范——《規(guī)定》明確，不得以跨境派遣技術(shù)人員、提供技術(shù)指導(dǎo)、跨境培訓(xùn)等“繞道”方式，向境外轉(zhuǎn)移受限技術(shù)。

過去二十年，我國對外投資監(jiān)管長期以資金跨境流動為核心，技術(shù)出口合規(guī)要求未與對外投資審核流程深度綁定，形成了長期的監(jiān)管盲區(qū)。本次新規(guī)明確禁止未經(jīng)審批的技術(shù)跨境轉(zhuǎn)移，不再以“正常人才交流”為由豁免合規(guī)審查。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在大國科技博弈加劇的背景下，該條款對中國科技類企業(yè)設(shè)置了明確紅線，尤其涉及人工智能、半導(dǎo)體等技術(shù)敏感領(lǐng)域。

這一監(jiān)管升級，也被市場解讀為是對Manus交易所暴露漏洞的制度補位。這家AI初創(chuàng)公司在中國研發(fā)核心技術(shù)后，將團(tuán)隊整體遷移至新加坡，最終將公司出售給美國科技巨頭Meta。2026年1月，中國商務(wù)部對該筆交易啟動審查，調(diào)查的核心正是“是否存在出口管制、技術(shù)出口違規(guī)行為”。2026年4月27日，國家發(fā)改委正式作出禁止交易的決定，要求當(dāng)事人撤銷交易，這是自2021年《外商投資安全審查辦法》出臺以來首個被公開叫停的AI領(lǐng)域跨境投資交易。

北京金誠同達(dá)律師事務(wù)所高級合伙人沈姿英律師結(jié)合Manus案指出，監(jiān)管已全面確立“實質(zhì)重于形式”的穿透審查原則。企業(yè)不能通過變更注冊地、遷移總部、拆分股權(quán)架構(gòu)來規(guī)避技術(shù)出口與安全審查義務(wù)，核心技術(shù)的研發(fā)源頭、數(shù)據(jù)來源、人才歸屬是判定監(jiān)管管轄權(quán)的核心標(biāo)準(zhǔn)。

對于人工智能、芯片、生物醫(yī)藥、高端制造等企業(yè)而言，未來海外布局中的技術(shù)轉(zhuǎn)移合規(guī)將成為重點工作。根據(jù)《規(guī)定》，關(guān)于對外投資，國家的安全審查制度也進(jìn)一步強化?！兑?guī)定》第十五條明確：國家健全境外投資安全審查制度。對于影響或者可能影響國家安全的境外投資及相關(guān)資產(chǎn)、權(quán)益等的轉(zhuǎn)讓、處分活動，相關(guān)部門將開展安全審查。

03  紅籌架構(gòu)終結(jié)？

值得一提的是，對于企業(yè)而言，監(jiān)管對資本跨境轉(zhuǎn)移的嚴(yán)格約束早已開始，最先受到?jīng)_擊的，就是沿用了二十余年的紅籌架構(gòu)。

紅籌架構(gòu)，是指注冊地在境外（通常為開曼群島、BVI等離岸地）、主要經(jīng)營活動在境內(nèi)的企業(yè)所采用的股權(quán)結(jié)構(gòu)。標(biāo)準(zhǔn)紅籌架構(gòu)以開曼公司作為境外上市主體，通過香港公司100%控股境內(nèi)的外商獨資企業(yè)（WFOE），再由WFOE控制境內(nèi)的運營實體。與之并列的VIE架構(gòu)，則是在外資受限行業(yè)中，由WFOE通過協(xié)議控制而非股權(quán)控制境內(nèi)運營實體。

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、新經(jīng)濟(jì)企業(yè)不少都采用過紅籌架構(gòu)。早年企業(yè)選擇紅籌架構(gòu)，既是為了適配境外上市規(guī)則，也是為了讓美元基金等境外資本的進(jìn)入和退出更加便捷。2023 年境外上市備案新規(guī)落地前，紅籌架構(gòu)的境內(nèi)監(jiān)管要求相對寬松，長期處于半灰色地帶。

然而，隨著2023年境外上市備案新規(guī)的實施，以及中美關(guān)系影響下中概股赴美上市難度加大，紅籌架構(gòu)的傳統(tǒng)紅利空間被壓縮。2025年，央行及外管局發(fā)文明確境外上市募集資金需及時調(diào)回境內(nèi)。2026年3月，彭博社報道監(jiān)管部門在與多家擬上市企業(yè)溝通中明確建議：拆除紅籌架構(gòu)，以境內(nèi)主體申請在港上市；若堅持保留紅籌結(jié)構(gòu)，須解釋并證明其必要性。

盡管證監(jiān)會回應(yīng)稱，監(jiān)管重點關(guān)注搭建紅籌架構(gòu)的“必要性與合規(guī)性”，而非一刀切地禁止——紅籌架構(gòu)未被全面禁止，但在新的監(jiān)管范式下，“默認(rèn)允許”已轉(zhuǎn)向“必要性論證”。

市場迅速作出反應(yīng)。2026年前4個月，港交所41家新上市公司中，采用紅籌架構(gòu)的僅2家，占比不足5%；而2025年這一比例尚有三成。備案數(shù)據(jù)同樣印證了這一趨勢——2026年一季度僅1家紅籌/VIE架構(gòu)企業(yè)通過備案，而去年同期為21家。市場人士形容為“不是逐漸降溫，是斷崖式的剎車”。

2026年5月，國產(chǎn)大模型公司階躍星辰宣布已拆除紅籌架構(gòu)，同時完成股份制改造（由有限責(zé)任公司變更為股份有限公司），加速沖刺港股IPO。據(jù)內(nèi)部文件顯示，該公司4月完成股份制改造并拆除VIE架構(gòu)，選擇以境內(nèi)主體直接申請H股上市。其最新一輪融資達(dá)近25億美元，香港投資管理有限公司（HKIC）也出現(xiàn)在股東名單中，為赴港上市提供背書。

在階躍星辰之外，月之暗面也已啟動拆VIE。智譜 AI 從設(shè)立之初就采用境內(nèi)架構(gòu)，最終以 H 股路徑登陸港交所，被市場解讀為順應(yīng)監(jiān)管風(fēng)向的明確表態(tài)。MiniMax則是2026年以來極少數(shù)保留紅籌架構(gòu)成功港股上市的案例。5月29日，MiniMax與中信證券簽署輔導(dǎo)協(xié)議，標(biāo)志著其A股上市之路邁入實質(zhì)性推進(jìn)階段。然而不少市場解讀仍然表示，紅籌架構(gòu)或是MiniMax赴A上市繞不過去的檻。

值得一提的是，拆紅籌的隱性成本不容小視。拆紅籌涉及境外主體注銷、離岸公司清算、投資人股權(quán)回購、返程投資還原、外匯登記注銷、跨境稅務(wù)清算、境內(nèi)新主體架構(gòu)搭建等環(huán)環(huán)相扣的操作。根據(jù)近年案例統(tǒng)計，這一過程普遍耗時12至18個月。對于時間就是生命的上市周期而言，這一過程顯然非常漫長。

盡管如此，拆紅籌已然大勢所趨。根據(jù)2025年全年備案數(shù)據(jù)統(tǒng)計，當(dāng)前赴港直接上市（H股）平均備案耗時 190 天；不帶VIE的純股權(quán)紅籌架構(gòu)，平均備案耗時252天；帶VIE協(xié)議的紅籌架構(gòu)，平均備案耗時475天。紅籌架構(gòu)的“紅利期”已經(jīng)衰退。預(yù)期在未來的兩至三年內(nèi)，涉及受限技術(shù)跨境轉(zhuǎn)移的企業(yè)或?qū)硬鸺t籌工作；即便是不涉及受限技術(shù)的企業(yè)，如果選擇保留紅籌架構(gòu)，也將持續(xù)面臨技術(shù)回溯核查、融資與上市并購受限等壓力。

“目前，我國產(chǎn)業(yè)正處于由大到強、由全到精的關(guān)鍵階段，需要不斷增強國內(nèi)國際兩個市場、兩種資源的聯(lián)動效應(yīng)。”商務(wù)部國際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院院長王雪坤表示，“《規(guī)定》為我國對外投資提供系統(tǒng)、權(quán)威的法律保障”，“《規(guī)定》將分散的部門規(guī)章和政策措施上升為規(guī)范、系統(tǒng)的國家層級立法，為中國企業(yè)出海提供堅實的保障?！?/p>

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