作者：西政資本

來源：西政資本（ID：xizheng_ziben）

4月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不太妙，消費(fèi)近乎停滯，房地產(chǎn)投資大幅下挫，同時(shí)基建和制造業(yè)投資無法托底，AI相關(guān)產(chǎn)業(yè)無法支撐消費(fèi)、房地產(chǎn)和就業(yè)修復(fù)，市場(chǎng)開始變得更加焦慮。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的4月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，4月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比僅增長(zhǎng)0.2%，不僅大幅低于3月份1.7%的同比增幅，還創(chuàng)下了2023年以來的新低。

4月份的消費(fèi)數(shù)據(jù)非常扎眼，主要原因是前期以舊換新政策透支了消費(fèi)需求，能源和芯片價(jià)格上漲傳導(dǎo)到了終端，加上居民端收入和就業(yè)預(yù)期沒有改善，因此居民端不敢消費(fèi)（沒錢消費(fèi)），也不愿消費(fèi)（加大預(yù)防式儲(chǔ)蓄）。

需特別注意的是，4月份固定資產(chǎn)投資同比下降了8.0%，其中房地產(chǎn)投資同比下降了20.1%，跌幅相比3月份的11.3%進(jìn)一步擴(kuò)大；制造業(yè)投資同比下降了4.3%，而3月份是增長(zhǎng)了4.9%；基建投資同比下降了3.7%，較3月份8.9%的增長(zhǎng)大幅回落。

市場(chǎng)的擔(dān)憂在于，4月份投資數(shù)據(jù)的大幅下挫是個(gè)非常不妙的信號(hào)，過去幾年當(dāng)房地產(chǎn)投資走弱時(shí)，基建和制造業(yè)投資通常都會(huì)承擔(dān)托底功能，但4月份的數(shù)據(jù)顯示，兩個(gè)托底項(xiàng)都出現(xiàn)了明顯疲態(tài)。

原因方面，我們傾向于認(rèn)為是今年3、4月份發(fā)布的《關(guān)于深化投資審批制度改革的意見》（“13號(hào)文”）與《關(guān)于進(jìn)一步做好自然資源要素保障的通知》（“38號(hào)文”）造成的雙重影響，新規(guī)的發(fā)布導(dǎo)致地方政府、地方國(guó)企、城投平臺(tái)大量的傳統(tǒng)地產(chǎn)、基建、產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目被砍，因此投資增量大幅下挫。

彭博新聞社認(rèn)為，中國(guó)在4月份以近六個(gè)月以來最快的速度削減了政府開支，這一舉措導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)全面意外放緩。根據(jù)彭博社基于財(cái)政部周三公布的數(shù)據(jù)計(jì)算得出，衡量公共支出的綜合指標(biāo)方面4月份同比下降了7.3%，降幅較3月份的2.5%明顯擴(kuò)大，并且還創(chuàng)下了自去年10月以來的最大降幅。

因三駕馬車中消費(fèi)萎靡、投資下挫，出口方面除高端制造等局部領(lǐng)域的數(shù)據(jù)猛增外，其他數(shù)據(jù)仍在底部徘徊，因此市場(chǎng)方面存在兩個(gè)爭(zhēng)論：

一是地方政府、地方國(guó)企、城投平臺(tái)的投資和舉債是否能放開限制，以重新通過三駕馬車中的“投資”維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭；

二是AI領(lǐng)域的火熱到底能否帶動(dòng)消費(fèi)、房地產(chǎn)和廣泛就業(yè)的修復(fù)。

對(duì)于第一個(gè)爭(zhēng)論，市場(chǎng)的普遍共識(shí)是，政府不會(huì)放松舉債和項(xiàng)目投資限制，因?yàn)榈胤交瘋姆较蚝湍繕?biāo)不再可能做出什么調(diào)整，因此三駕馬車的“投資”短期內(nèi)不太可能出現(xiàn)反轉(zhuǎn)信號(hào)，我們目前的城投非標(biāo)投資業(yè)務(wù)開展情況也充分印證了這一點(diǎn)。

對(duì)于第二個(gè)爭(zhēng)論，市場(chǎng)目前的普遍共識(shí)是，AI相關(guān)產(chǎn)業(yè)雖然能支撐部分出口和資本市場(chǎng)情緒，但卻無法替代消費(fèi)、房地產(chǎn)和廣泛就業(yè)的修復(fù)。

昨天（5月21日），A股、港股市場(chǎng)上AI產(chǎn)業(yè)鏈出現(xiàn)了恐慌性殺跌，并拖累大盤?！案哂蛢r(jià)、高利率、高估值科技股”這個(gè)不可能三角重新進(jìn)入了大眾視野。

早于5月11日，知名芯片分析師Dan Niles接受《大師投資者播客》專訪時(shí)提到，他將股市、油價(jià)、美債收益率列為每日必看的三大核心指標(biāo)，并指出當(dāng)前三者同時(shí)處于歷史高位（油價(jià)年內(nèi)漲幅約60%，10年期和30年期美債收益率均創(chuàng)年內(nèi)新高）是不可持續(xù)的，“三者中必有一個(gè)定價(jià)錯(cuò)誤”，其重新定價(jià)將引發(fā)市場(chǎng)大幅震蕩。歷史數(shù)據(jù)顯示，過去12次衰退中有10次之前都出現(xiàn)過油價(jià)持續(xù)上漲，若油價(jià)在90美元附近維持一到兩個(gè)季度，將推高通脹、侵蝕消費(fèi)者購(gòu)買力，最終觸發(fā)股市回調(diào)。

從邏輯上來看，美伊戰(zhàn)爭(zhēng)造成的國(guó)際供應(yīng)鏈損傷短期內(nèi)無法恢復(fù)，油價(jià)仍將保持高位，通脹壓力短期內(nèi)下不來，消費(fèi)就會(huì)被擠壓，企業(yè)成本也會(huì)被抬高，而通脹如果下不去，降息空間就會(huì)變窄。

近段時(shí)間，美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期逐步升溫，也即高油價(jià)、高通脹抑制了降息預(yù)期，高利率則導(dǎo)致高估值資產(chǎn)承受折現(xiàn)壓力，其中高估值科技股將因美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期面臨巨大回調(diào)壓力。

從上述邏輯去推測(cè)A股、港股的走勢(shì)，情況大同小異，這也意味著AI產(chǎn)業(yè)鏈定價(jià)的未來現(xiàn)金流將對(duì)通脹和利率走向更加敏感，AI產(chǎn)業(yè)鏈能否支撐消費(fèi)、房地產(chǎn)和就業(yè)修復(fù)也就不言而喻。

Dan Niles接受上述專訪時(shí)還系統(tǒng)闡述了他對(duì)當(dāng)前AI行情的判斷：AI牛市尚未終結(jié)，但預(yù)測(cè)2027年初或出現(xiàn)一場(chǎng)大回調(diào)，投資者現(xiàn)在就該開始準(zhǔn)備。同時(shí)，摩根大通調(diào)研56位全球投資者發(fā)現(xiàn)：54%的人預(yù)計(jì)美國(guó)股市將在今年或明年出現(xiàn)超過30%的回調(diào)，其中45%認(rèn)為會(huì)發(fā)生在2027年——與Dan Niles判斷高度吻合。

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原標(biāo)題： 有沒可能放松投資和舉債限制？