作者：吳志武

來源：中證鵬元評級

主要內(nèi)容

1、近期，財(cái)政部宣布采取兩項(xiàng)措施，中央財(cái)政從地方政府債務(wù)結(jié)存限額中安排5000億元下達(dá)地方，除用于補(bǔ)充地方政府綜合財(cái)力，支持地方化解存量政府投資項(xiàng)目債務(wù)、消化政府拖欠企業(yè)賬款外，還安排額度用于經(jīng)濟(jì)大省符合條件的項(xiàng)目建設(shè)。政策出臺(tái)背景：一方面，我國經(jīng)濟(jì)整體狀況并未完全改善，下行壓力仍然較大，短期內(nèi)穩(wěn)增長壓力較為突出；另一方面，也是對7月中央政治局會(huì)議提出“持續(xù)發(fā)力，適時(shí)加力”政策部署的落實(shí)。

2、此次5000億元地方債下達(dá)來源于結(jié)存限額。據(jù)2024年末地方政府債務(wù)限額和地方政府債務(wù)余額統(tǒng)計(jì)，地方債結(jié)存限額為5.25萬億元，其中包括2025年和2026年共計(jì)4萬億元用于隱債置換的地方債限額，因而實(shí)際剩余空間為近1.25萬億元，此次動(dòng)用5000億元結(jié)存限額不會(huì)導(dǎo)致地方債余額超過限額。

3、這5000億元地方債部分將繼續(xù)用于地方化債。從今年地方債化債特點(diǎn)來看：一是，由于地方政府對化債的資金需求較大，今年用于化債的地方債發(fā)行規(guī)模占前三季度地方債發(fā)行之比超過三分之一，是近年來地方化債力度最大的一次。二是，今年以地方債化債的主要工具包括特殊再融資債券和特殊新增專項(xiàng)債券。三是，置換隱債的再融資債券發(fā)行進(jìn)度較快。四是，特殊新增專項(xiàng)債發(fā)行超預(yù)期。五是，地域上，地方債化債更多向債務(wù)規(guī)模大、風(fēng)險(xiǎn)高的地區(qū)傾斜。

4、充分用好這5000億元地方債資金，加強(qiáng)增量財(cái)政政策的實(shí)施效果。一是，要滿足地方政府在化債和促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)增長方面的需求。二是，要合理安排用于補(bǔ)充財(cái)力、清欠賬款和項(xiàng)目建設(shè)資金的比例，考慮到今年以來化債資金發(fā)行規(guī)模較大，應(yīng)當(dāng)更多地將資金用于項(xiàng)目建設(shè)。三是，由于年底在即，這部分結(jié)存限額需抓緊履行有關(guān)程序，力爭早發(fā)行、早使用、早見效。四是，區(qū)域上，地方債要向經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)傾斜。

近期，財(cái)政部宣布采取兩項(xiàng)措施，中央財(cái)政從地方政府債務(wù)結(jié)存限額中安排5000億元下達(dá)地方，規(guī)模較上年增加1000億元，除用于補(bǔ)充地方政府綜合財(cái)力，支持地方化解存量政府投資項(xiàng)目債務(wù)、消化政府拖欠企業(yè)賬款外，還安排額度用于經(jīng)濟(jì)大省符合條件的項(xiàng)目建設(shè)。同時(shí)，財(cái)政部明確今年將提前下達(dá)2026年新增地方政府債務(wù)限額。

一、增量財(cái)政政策實(shí)施有何背景？

受2024年10月推出的增量財(cái)政政策以及今年更加積極的財(cái)政政策影響，今年上半年我國經(jīng)濟(jì)保持了5.3%的增速，有力地應(yīng)對了國內(nèi)外復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)局面。但隨著政策效力的減弱以及較高的外部風(fēng)險(xiǎn)仍未褪去，我國經(jīng)濟(jì)整體狀況并未完全改善，下行壓力仍然較大，三季度經(jīng)濟(jì)增長為4.8%，已回落到5%以內(nèi)了。從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的三架馬車來看，出口延續(xù)較快增長，前三季度出口增長7.1%，反映出我國制造業(yè)在全球范圍內(nèi)較強(qiáng)的競爭力；消費(fèi)保持增長，但增速近幾個(gè)月不斷回落；前三季度社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長4.5%，從單月看，已由5月的年內(nèi)高點(diǎn)6.4%下降到9月的3%，一定程度上反映出前期促消費(fèi)政策效果有所減弱；投資出現(xiàn)下降，前三季度固定資產(chǎn)投資同比下降0.5%，反映出投資對經(jīng)濟(jì)增長形成了一定的拖累，其中房地產(chǎn)投資是重要影響因素，前三季度房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降13.9%，比前8月擴(kuò)大1個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)，基建投資增速也有所回落，前三季度基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長1.1%，增速較前8月回落0.9個(gè)百分點(diǎn)。由于上半年經(jīng)濟(jì)增長已為全年目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)奠定了基礎(chǔ)，7月中央政治局會(huì)議提出“持續(xù)發(fā)力，適時(shí)加力”的方針，排除了今年再出臺(tái)大規(guī)模刺激政策的可能性。在此背景下，近期財(cái)政部安排了5000億元地方債結(jié)存限額下達(dá)給地方，既是穩(wěn)投資、穩(wěn)增長、穩(wěn)預(yù)期的重要增量政策，也是對中央政策的具體落實(shí)。

二、地方債結(jié)存限額空間有多大？

地方債結(jié)存限額是地方債限額與余額之差，是地方政府過去未用完的地方債務(wù)限額。中央曾多次動(dòng)用地方債結(jié)存限額以應(yīng)對特殊的經(jīng)濟(jì)局面，比如，2022年動(dòng)用5000億元結(jié)存限額支持基建投資，2023年動(dòng)用近1.39萬億元結(jié)存限額以支持“一攬子化債”政策，2024年動(dòng)用了4000多億元結(jié)存限額置換政府存量債務(wù)，此次安排5000億元地方債也主要來自結(jié)存限額。從地方債結(jié)存限額空間來看，2024年，經(jīng)全國人大批準(zhǔn)的全國地方政府債務(wù)限額52.79萬億元，年末地方政府債務(wù)余額47.54萬億元，地方債結(jié)存限額為5.25萬億元，其中包括2025年和2026年共計(jì)4萬億元用于隱債置換的地方債限額，因而實(shí)際剩余空間為近1.25萬億元，此次動(dòng)用5000億元結(jié)存限額不會(huì)導(dǎo)致地方債余額超過限額。

分地方債類型來看，專項(xiàng)債剩余空間略大于一般債。2024年末，一般債務(wù)限額17.3萬億元，一般債務(wù)余額16.7萬億元，剩余空間0.56萬億元，專項(xiàng)債務(wù)限額35.5萬億元，專項(xiàng)債務(wù)余額30.8萬億元，扣除未來兩年4萬億元隱債置換額度，剩余空間0.68萬億元。從地區(qū)來看，東部發(fā)達(dá)地區(qū)省份剩余空間較大，具體來看，北京、上海、江蘇、湖北剩余空間分別為1223.49億元、1204.32億元、936.63億元、822.59億元，居前4位，其他省份均在600億元之下，青海、黑龍江、重慶、西藏分別為46.37億元、61.86億元、58.68億元、16.47億元，居于后四位，其他省份均在100億元之上。

三、如何看待今年地方債化債力度？

這5000億元地方債部分將繼續(xù)用于支持地方化解存量政府投資項(xiàng)目債務(wù)、消化政府拖欠企業(yè)賬款，也即用于地方化債。從今年地方債化債特點(diǎn)來看：

一是，由于地方政府對化債的資金需求較大，今年用于化債的地方債發(fā)行規(guī)模明顯較大，截至9月底共計(jì)發(fā)行31586.01億元，占前三季度地方債發(fā)行之比為37.02%，超過三分之一，是近年來地方化債力度最大的一次。

二是，今年以地方債化債的主要工具包括特殊再融資債券和特殊新增專項(xiàng)債券。置換隱債主要是特殊再融資債券，今年額度是2萬億，清欠地方拖欠賬款主要是通過新增專項(xiàng)債進(jìn)行。

三是，置換隱債的再融資債券發(fā)行進(jìn)度較快。今年上半年置換再融資債券已發(fā)行17959.38億元，占全年2萬億元置換額度之比將近90%，截至9月底，發(fā)行規(guī)模為19861.53億元，剩余額度不足200億元，僅有廣西、河南、湖北3省有少量額度。

四是，特殊新增專項(xiàng)債發(fā)行超預(yù)期。截至9月底，特殊新增專項(xiàng)債共發(fā)行11629.16億元，超過8000億元置換隱債額度近3700億元，大幅超出預(yù)期。

五是，地域上，地方債化債更多向債務(wù)規(guī)模大、風(fēng)險(xiǎn)高的地區(qū)傾斜。具體來看，江蘇、湖南、山東、四川、貴州、云南這些省份債務(wù)規(guī)模較大，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也較大，因而用于化債的地方債發(fā)行也較多，分別為3700億元、1899.79億元、1835.92億元、1731億元、1651億元、1607.97億元，其他省份均在1600億元以下。從政策效果來看，用于化債的地方債發(fā)行，一方面，有利于地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步收斂，降低了地方政府債務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，通過清欠政府拖欠賬款，對于企業(yè)來說，暢通了地方政府和企業(yè)資金鏈條，打通微觀循環(huán)堵點(diǎn)，有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)形成良性循環(huán)。

四、如何充分發(fā)揮好5000億元地方債的政策效果？

在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力較大的背景下，此次財(cái)政部安排5000億元地方債，意在主動(dòng)應(yīng)對經(jīng)濟(jì)短期波動(dòng)、加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，因而，需要充分用好這5000億元地方債資金，加強(qiáng)增量財(cái)政政策的實(shí)施效果。

一是，要滿足地方政府在化債和促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)增長方面的需求，這5000億元地方債除用于補(bǔ)充地方政府綜合財(cái)力，支持地方化解存量政府投資項(xiàng)目債務(wù)、消化政府拖欠企業(yè)賬款外，還安排額度用于經(jīng)濟(jì)大省符合條件的項(xiàng)目建設(shè)。

二是，要合理安排用于補(bǔ)充財(cái)力、清欠賬款和項(xiàng)目建設(shè)資金的比例，考慮到今年以來化債資金發(fā)行規(guī)模較大，應(yīng)當(dāng)更多地將資金用于項(xiàng)目建設(shè)。而今年以來用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的新增地方債資金占比出現(xiàn)下降，而且規(guī)模也出現(xiàn)較大幅度的下降。據(jù)政府債務(wù)研究和評估中心的數(shù)據(jù)，今年前8月用于交通、能源、農(nóng)林水利、市政建設(shè)、新型基礎(chǔ)設(shè)施等基建投資領(lǐng)域的新增地方債占全部新增地方債之比為45.42%，比去年同期下降近22個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)，用于交通、能源、農(nóng)林水利、市政建設(shè)、新型基礎(chǔ)設(shè)施等基建投資領(lǐng)域的新增地方債規(guī)模同比下降15.09%，背后主要原因是隨著新增地方債尤其是新增專項(xiàng)債用于化債、土地儲(chǔ)備、收儲(chǔ)商品房作保障房等領(lǐng)域的資金占用較多，從而減少了用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資領(lǐng)域的資金，這一定程度上影響到前8月份基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的增速。因而，加強(qiáng)地方債逆周期調(diào)節(jié)的作用，離不開將地方債資金更多地向基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域傾斜。

三是，前三季度新增地方債發(fā)行已達(dá)到4.35萬億元，平均每季度發(fā)行1.45萬億元，與全年5.2萬億元的限額相比，發(fā)行空間不足1萬億元，且2萬億元置換隱債額度也將近發(fā)行完畢，因而，5000億元地方債額度的下達(dá)，對第四季度經(jīng)濟(jì)增長將發(fā)揮重要的托底作用，但關(guān)鍵在于這部分結(jié)存限額需抓緊履行有關(guān)程序，力爭早發(fā)行、早使用、早見效。

四是，區(qū)域上，地方債要向經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)傾斜，一方面由于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)結(jié)存限額較多，同時(shí)，也可以發(fā)揮經(jīng)濟(jì)大省挑大梁的作用。

作者|吳志武

部門|中證鵬元研究發(fā)展部

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原標(biāo)題： 增量政策來臨，5000億元地方債該如何使用？