作者：李坤澤

來(lái)源：睿博恩重生筆記

消息披露后的首個(gè)交易日——4月27日，黑芝麻股價(jià)開(kāi)盤一字跌停，報(bào)收4.59元/股，總市值蒸發(fā)至約34.56億元。與此同時(shí)，已有投資者在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)發(fā)起索賠行動(dòng)，依據(jù)《證券法》及最高法相關(guān)司法解釋，要求公司及責(zé)任人賠償投資損失。從“南方黑芝麻糊，一股濃香，一縷溫暖”的國(guó)民記憶，到如今被立案調(diào)查、股價(jià)跌停、投資者索賠——這家擁有四十余年歷史的老字號(hào)企業(yè)，究竟走錯(cuò)了哪幾步？

1 前世今生：一個(gè)國(guó)民品牌的崛起與迷失

1.1 起點(diǎn)：從廣西容縣走出的“糊類第一品牌”。黑芝麻的故事，始于1984年。在廣西容縣，一家名為“廣西南方食品廠”的小企業(yè)誕生，主營(yíng)黑芝麻糊等沖調(diào)類食品。上世紀(jì)90年代，一句“黑芝麻糊哎——小時(shí)候的味道”的電視廣告，讓“南方黑芝麻糊”成為一代人的集體記憶。憑借獨(dú)特的口感和精準(zhǔn)的品牌營(yíng)銷，南方黑芝麻糊迅速占領(lǐng)全國(guó)市場(chǎng)，長(zhǎng)期穩(wěn)居糊類食品細(xì)分領(lǐng)域的龍頭地位，市場(chǎng)占有率一度超過(guò)60%。1997年，公司成功在深圳證券交易所上市，股票代碼000716，成為國(guó)內(nèi)糊類食品行業(yè)第一家上市公司。

1.2 多元化：從“芝麻”到“跨界”的迷失。上市后的頭十年，公司主業(yè)穩(wěn)健，營(yíng)收和利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)。但2010年以后，隨著消費(fèi)升級(jí)和新生代消費(fèi)者口味變化，傳統(tǒng)沖調(diào)糊類市場(chǎng)增速放緩。面對(duì)增長(zhǎng)瓶頸，黑芝麻開(kāi)始走上多元化之路。然而，這條路走得并不順利。

-飲品業(yè)務(wù)：公司推出“黑芝麻乳”等罐裝飲品，試圖復(fù)制糊類產(chǎn)品的成功。但飲品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，渠道成本和營(yíng)銷費(fèi)用高企，該業(yè)務(wù)長(zhǎng)期虧損。

-電商業(yè)務(wù)：公司收購(gòu)或自建電商平臺(tái)，但電商行業(yè)已是一片紅海，投入巨大卻收效甚微。

-物流業(yè)務(wù)：公司跨界物流領(lǐng)域，與主業(yè)協(xié)同性差，拖累整體盈利能力。

-鋰電投資：最令人費(fèi)解的是，公司曾跨界投資鋰電池相關(guān)項(xiàng)目，與食品主業(yè)完全無(wú)關(guān)，最終以失敗告終。

多元化失敗的直接后果是：公司營(yíng)收增長(zhǎng)乏力，凈利潤(rùn)大幅波動(dòng)，資產(chǎn)負(fù)債率攀升。2018年至2024年，公司多次出現(xiàn)年度虧損，累計(jì)虧損額超過(guò)10億元。

1.3 品牌老化：當(dāng)“小時(shí)候的味道”不再吸引年輕人。除了多元化拖累，黑芝麻還面臨一個(gè)更深層的問(wèn)題——品牌老化。“南方黑芝麻糊”的核心消費(fèi)群體是70后、80后，他們有著強(qiáng)烈的情感記憶。但對(duì)于90后、00后而言，沖調(diào)糊類食品已不是高頻消費(fèi)品類。便捷早餐、即食麥片、代餐粉等新品類不斷涌現(xiàn)，傳統(tǒng)糊類市場(chǎng)被持續(xù)擠壓。公司也嘗試過(guò)品牌年輕化，推出“黑芝麻丸”等新品，但整體效果有限。在食品飲料行業(yè)，一個(gè)品牌的“老化”往往比業(yè)績(jī)下滑更致命——它意味著消費(fèi)者不再主動(dòng)選擇你。

2 立案調(diào)查事件：發(fā)生了什么？

2.1 一紙立案告知書(shū)。2026年4月24日，黑芝麻公告稱，公司及公司時(shí)任董事長(zhǎng)韋清文收到證監(jiān)會(huì)下發(fā)的《立案告知書(shū)》（編號(hào)：證監(jiān)立案字0272026006號(hào)、0272026005號(hào)）。因公司涉嫌信息披露違法違規(guī)，證監(jiān)會(huì)決定對(duì)公司及韋清文立案調(diào)查。公告用語(yǔ)非常簡(jiǎn)短，未披露具體涉嫌違規(guī)的事項(xiàng)。但結(jié)合上市公司過(guò)往的監(jiān)管記錄，市場(chǎng)普遍猜測(cè)可能與以下問(wèn)題有關(guān)：

-歷史關(guān)聯(lián)交易未披露：公司在多元化擴(kuò)張過(guò)程中，存在大量關(guān)聯(lián)交易，部分交易可能未按規(guī)定履行審議程序和披露義務(wù)。

-財(cái)務(wù)信息不實(shí)：公司部分年度報(bào)告中關(guān)于資產(chǎn)減值、投資收益等科目的會(huì)計(jì)處理，可能存在準(zhǔn)確性或合規(guī)性問(wèn)題。

-控股股東資金占用：雖然公司未公開(kāi)披露過(guò)資金占用問(wèn)題，但在多元化投資中，是否存在向關(guān)聯(lián)方輸送利益的情形，是監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)。

2.2 市場(chǎng)反應(yīng)：一字跌停，投資者索賠啟動(dòng)。消息公布后，4月27日，黑芝麻股價(jià)開(kāi)盤一字跌停，報(bào)4.59元/股，成交極為清淡，跌停封單巨大?？偸兄祻募s38億元驟降至34.56億元，單日蒸發(fā)超3億元。當(dāng)天，已有投資者在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)發(fā)起索賠行動(dòng)。索賠聲明援引《證券法》及《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》，明確表示：在立案調(diào)查期間受損的投資者，可以準(zhǔn)備材料，待行政處罰決定作出后，向公司及相關(guān)責(zé)任人索賠。

2.3 對(duì)公司的影響：三重沖擊。立案調(diào)查對(duì)黑芝麻的影響，至少體現(xiàn)在三個(gè)層面：

第一，融資渠道受阻。任何一家被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查的上市公司，其銀行授信、債券發(fā)行、股權(quán)融資等都將受到重大影響。對(duì)于本就資金緊張的黑芝麻而言，這意味著“輸血”通道被堵。

第二，品牌聲譽(yù)受損?！澳戏胶谥ヂ楹笔菄?guó)民品牌，也是公司的核心資產(chǎn)。立案調(diào)查的負(fù)面輿情，將直接沖擊消費(fèi)者對(duì)品牌的信任，影響產(chǎn)品銷售。

第三，投資者索賠壓力。一旦證監(jiān)會(huì)最終認(rèn)定公司存在虛假陳述行為，公司將面臨大批投資者的索賠訴訟，賠償金額可能高達(dá)數(shù)千萬(wàn)元甚至上億元。

3 基本面診斷：一家“失血”的老字號(hào)

在立案調(diào)查之外，黑芝麻的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀同樣不容樂(lè)觀。根據(jù)公開(kāi)信息（截至2025年三季度），公司財(cái)務(wù)狀況如下：

3.1 營(yíng)收與利潤(rùn)：持續(xù)萎縮。2022年至2024年，公司營(yíng)業(yè)總收入從約30億元下滑至約25億元，歸母凈利潤(rùn)連續(xù)兩年虧損。2025年前三季度，公司營(yíng)收約18億元，同比下降約8%，歸母凈利潤(rùn)虧損約3000萬(wàn)元。如果2025年全年繼續(xù)虧損，公司將面臨連續(xù)三年虧損的局面，觸及退市風(fēng)險(xiǎn)警示的財(cái)務(wù)指標(biāo)紅線。

3.2 資產(chǎn)負(fù)債表：高負(fù)債、低流動(dòng)性。截至2025年三季度末，公司資產(chǎn)負(fù)債率約65%，短期借款及一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)約12億元，而賬面貨幣資金僅約3億元，償債缺口巨大。應(yīng)收賬款和存貨合計(jì)占流動(dòng)資產(chǎn)比重超過(guò)50%，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率低下。

3.3 現(xiàn)金流：經(jīng)營(yíng)造血能力不足。2023年、2024年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別為0.8億元和0.2億元，呈逐年下降趨勢(shì)。2025年前三季度，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流一度轉(zhuǎn)負(fù)。主業(yè)造血能力不足，是公司陷入困境的根本原因。

4 睿博恩三重門分析：三道門全部受損

用睿博恩的“三重門”系統(tǒng)論來(lái)看，黑芝麻的現(xiàn)狀是三道門全部嚴(yán)重受損：

第一重門：資本結(jié)構(gòu)之困——嚴(yán)重惡化。資產(chǎn)負(fù)債率65%，短期債務(wù)12億對(duì)現(xiàn)金僅3億，流動(dòng)性壓力巨大。連續(xù)虧損已侵蝕股東權(quán)益，若2025年繼續(xù)虧損，凈資產(chǎn)可能進(jìn)一步縮水。公司已不具備通過(guò)常規(guī)渠道融資的能力，亟需外部資本紓困。

第二重門：產(chǎn)融能力之困——嚴(yán)重衰退。主業(yè)糊類食品市場(chǎng)萎縮，品牌老化，新品乏力。多元化的飲品、電商、物流、鋰電等業(yè)務(wù)無(wú)一成功，反而拖累主業(yè)。產(chǎn)融能力的核心——“賺錢能力”——已喪失殆盡。公司需要一次徹底的“業(yè)務(wù)重整”，剝離無(wú)效資產(chǎn)，聚焦核心品類。

第三重門：治理信任之困——完全崩潰。信披違規(guī)被立案調(diào)查，是治理信任崩壞的最直接信號(hào)。董事長(zhǎng)韋清文被調(diào)查，說(shuō)明問(wèn)題可能涉及核心管理層。在資本市場(chǎng)，信任一旦喪失，修復(fù)的難度極大。投資者索賠、監(jiān)管處罰、媒體負(fù)面報(bào)道，將形成惡性循環(huán)。

總體判斷：黑芝麻是一家“品牌有底蘊(yùn)、經(jīng)營(yíng)已枯竭、治理出大問(wèn)題”的企業(yè)。它的困境不是暫時(shí)的流動(dòng)性危機(jī)，而是長(zhǎng)期戰(zhàn)略失誤和治理缺陷疊加的結(jié)果。單純靠“借錢”或“賣資產(chǎn)”已無(wú)法解決根本問(wèn)題。司法重整，可能是最后的出路。

5 對(duì)困境企業(yè)家的幾點(diǎn)啟示

黑芝麻的案例，對(duì)正在思考企業(yè)戰(zhàn)略和治理的企業(yè)家，有幾個(gè)深刻的教訓(xùn)：

啟示一：品牌是資產(chǎn)，但不是護(hù)身符。“南方黑芝麻糊”擁有極高的品牌認(rèn)知度，但這張“底牌”被公司打爛了。品牌忠誠(chéng)度需要產(chǎn)品創(chuàng)新和品質(zhì)保障來(lái)維持。當(dāng)一個(gè)品牌不再推出吸引年輕消費(fèi)者的新品，不再在渠道和營(yíng)銷上與時(shí)俱進(jìn)，品牌資產(chǎn)就會(huì)快速貶值。**品牌的“老化”，往往比財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的惡化更難逆轉(zhuǎn)。

啟示二：多元化不能盲目，要警惕“主業(yè)失血”。黑芝麻從糊類食品跨界到飲品、電商、物流、鋰電，跨度之大令人咋舌。每一次跨界，都伴隨著巨額資本投入和管理精力分散。結(jié)果主業(yè)投入不足，副業(yè)全線虧損。企業(yè)多元化的前提，是主業(yè)已建立足夠深的護(hù)城河和穩(wěn)定的現(xiàn)金流。在主業(yè)還在“爬坡”階段就盲目擴(kuò)張，無(wú)異于自殺。

啟示三：治理風(fēng)險(xiǎn)比經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)更致命。經(jīng)營(yíng)虧損可以通過(guò)調(diào)整戰(zhàn)略、引入資本來(lái)修復(fù)。但信披違規(guī)、立案調(diào)查、投資者索賠這些治理層面的問(wèn)題，會(huì)從根本上摧毀資本市場(chǎng)對(duì)一家公司的信任。當(dāng)信任崩塌，融資、客戶、人才都會(huì)離你而去。合規(guī)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的底線，不是錦上添花的裝飾。

啟示四：老字號(hào)需要“二次創(chuàng)業(yè)”的勇氣。很多老字號(hào)企業(yè)都面臨品牌老化、產(chǎn)品迭代慢的問(wèn)題。解決之道不是簡(jiǎn)單的“換包裝”“打廣告”，而是需要從產(chǎn)品研發(fā)、渠道重構(gòu)、組織變革等方面進(jìn)行系統(tǒng)性創(chuàng)新。如果管理層缺乏“二次創(chuàng)業(yè)”的決心和能力，老字號(hào)的衰落幾乎是必然的。

6 出路何在：黑芝麻能否“起死回生”？

面對(duì)立案調(diào)查、業(yè)績(jī)連虧、債務(wù)高企的多重困境，黑芝麻的出路在哪里？

短期：配合調(diào)查，爭(zhēng)取從輕處罰。公司應(yīng)立即成立專項(xiàng)工作組，配合證監(jiān)會(huì)調(diào)查，主動(dòng)自查自糾，爭(zhēng)取在處罰力度上獲得從輕處理。同時(shí)，積極與投資者溝通，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，避免恐慌情緒進(jìn)一步蔓延。

中期：?jiǎn)?dòng)司法重整，剝離無(wú)效資產(chǎn)。如果主業(yè)短期內(nèi)無(wú)法扭虧，且債務(wù)壓力持續(xù)加大，公司應(yīng)考慮申請(qǐng)預(yù)重整或重整，通過(guò)司法程序剝離飲品、電商、物流等虧損業(yè)務(wù)，聚焦糊類主業(yè)和健康食品新賽道。同時(shí)，引入具備食品產(chǎn)業(yè)背景的戰(zhàn)略投資人，注入資金和資源。

長(zhǎng)期：品牌再造，產(chǎn)品創(chuàng)新。無(wú)論通過(guò)重整還是自救，黑芝麻最終要回答的問(wèn)題是：“南方黑芝麻糊”這個(gè)品牌，在2026年及以后的消費(fèi)者心中，應(yīng)該是什么樣子？是“小時(shí)候的味道”，還是“健康的代餐選擇”？只有找到新的品牌定位和產(chǎn)品形態(tài)，公司才能實(shí)現(xiàn)真正的“重生”。

7 結(jié)語(yǔ)：國(guó)民品牌的“中年危機(jī)”

從1984年到2026年，南方黑芝麻走過(guò)了四十二年的風(fēng)雨歷程。它見(jiàn)證了中國(guó)食品工業(yè)的崛起，也承載了幾代人的情感記憶。但今天，這個(gè)國(guó)民品牌正面臨著前所未有的“中年危機(jī)”——主業(yè)萎縮、多元化失敗、信披違規(guī)、立案調(diào)查、投資者索賠……每一條都足以壓垮一家企業(yè)。

睿博恩不預(yù)測(cè)黑芝麻的最終結(jié)局。但有一點(diǎn)可以確定：如果公司不能在短期內(nèi)止住“失血”，不能在治理層面重塑信任，不能在品牌層面找到新方向，那么這家老字號(hào)企業(yè)的“至暗時(shí)刻”，可能才剛剛開(kāi)始。我們期待，南方黑芝麻能夠像它的產(chǎn)品一樣，熬過(guò)“研磨”的痛苦，重新飄出“一縷溫暖”。

【睿博恩觀點(diǎn)提煉】

-核心判斷：黑芝麻處于三道門全部嚴(yán)重受損的極端困境。品牌老化和多元化失敗導(dǎo)致主業(yè)萎縮，信披違規(guī)引發(fā)立案調(diào)查和投資者索賠，治理信任已完全崩塌。

-經(jīng)營(yíng)痛點(diǎn)：連續(xù)多年虧損，短期債務(wù)12億，賬面現(xiàn)金僅3億，流動(dòng)性枯竭；飲品、電商、物流、鋰電等多元化業(yè)務(wù)全線失敗。

-治理風(fēng)險(xiǎn)：公司及董事長(zhǎng)被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，涉嫌信披違規(guī)；投資者已發(fā)起索賠，未來(lái)可能面臨大額賠償。

-可能的出路：配合調(diào)查爭(zhēng)取從輕處罰；通過(guò)司法重整剝離無(wú)效資產(chǎn)、引入產(chǎn)業(yè)投資人；進(jìn)行品牌再造和產(chǎn)品創(chuàng)新。

-給企業(yè)家的啟示：品牌需要持續(xù)創(chuàng)新；多元化不能以犧牲主業(yè)為代價(jià)；治理風(fēng)險(xiǎn)比經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)更致命；老字號(hào)要有“二次創(chuàng)業(yè)”的勇氣。

本文基于公開(kāi)信息整理，僅做行業(yè)案例復(fù)盤與實(shí)務(wù)觀點(diǎn)分享，不構(gòu)成任何投資建議。配圖無(wú)不良引導(dǎo)，請(qǐng)仔細(xì)甄別。如需進(jìn)一步分析黑芝麻的資產(chǎn)剝離可能性，或?qū)Ρ绕渌献痔?hào)食品企業(yè)的困境紓困路徑（如維維股份、承德露露等），歡迎關(guān)注評(píng)論或私信繼續(xù)交流。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 從“南方黑芝麻糊”到被立案調(diào)查，一個(gè)老字號(hào)品牌的至暗時(shí)刻