作者：觀點(diǎn)新媒體

來(lái)源：觀點(diǎn)（ID:guandianweixin）

“中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處在從高速增長(zhǎng)向高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵跨越期，短期壓力與階段性波動(dòng)是轉(zhuǎn)型過(guò)程中必經(jīng)的成長(zhǎng)陣痛?！?/span>

編者按：在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與行業(yè)升級(jí)語(yǔ)境下，企業(yè)的發(fā)展方向愈發(fā)清晰——唯有向上，方能突破重圍、觸摸新機(jī)。但向上的道路并不總是鋪滿玫瑰，有時(shí)也荊棘叢生，考驗(yàn)的是企業(yè)的戰(zhàn)略定力、創(chuàng)新勇氣與持續(xù)生長(zhǎng)的生命力。

在這一背景下，觀點(diǎn)新媒體繼續(xù)策劃并推出“向上而生”年度報(bào)道，尋找一批在變革中砥礪前行、推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)與各行各業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的企業(yè)，共同迎接新的一年。

同時(shí)，我們將對(duì)話具有全球視野和豐富學(xué)識(shí)的經(jīng)濟(jì)學(xué)者與行業(yè)領(lǐng)袖，傾聽(tīng)他們對(duì)趨勢(shì)的洞察、對(duì)成長(zhǎng)的思考，探尋2026年“向上而生”的動(dòng)力。

觀點(diǎn)網(wǎng) 黃浦江畔的北外灘，以金融與歷史人文交織的姿態(tài)，成為洞察城市經(jīng)濟(jì)脈搏的絕佳窗口。這里既是浦江兩岸風(fēng)景的交匯點(diǎn)，也是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型與資本流動(dòng)的觀察哨。

此次與我們和東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家蘆哲的深度對(duì)話，便相約于此。

步入訪談所在的房間，窗外是往來(lái)穿梭的船舶和陸家嘴高聳起伏的天際線，窗內(nèi)是思維與洞察的碰撞。

被譽(yù)為最年輕首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家的蘆哲，穿著一身米色西裝搭配黑色襯衫，顯得清爽利落，兼具學(xué)者的嚴(yán)謹(jǐn)謙和與年輕研究者的銳氣。

開(kāi)場(chǎng)先說(shuō)起對(duì)民生消費(fèi)的細(xì)微觀察，氛圍輕松自然，然后很快便切入正題--2026年經(jīng)濟(jì)的機(jī)遇與挑戰(zhàn)。

“2025年5%的GDP增速略超預(yù)期?！碧J哲直言，去年初多數(shù)分析人士的普遍擔(dān)憂并未成真。

“主要原因是出口超預(yù)期和消費(fèi)回暖?！?024年底至2025年初，市場(chǎng)普遍聚焦兩大風(fēng)險(xiǎn)：一是逆全球化加劇可能導(dǎo)致出口滑坡，畢竟2024年“搶出口”行情后，市場(chǎng)對(duì)增長(zhǎng)持續(xù)性存疑；二是國(guó)補(bǔ)退坡后消費(fèi)的可持續(xù)性。

實(shí)際情況是，2025年出口保持韌性，消費(fèi)則創(chuàng)下2020年后最佳表現(xiàn)，其中以舊換新政策，表現(xiàn)尤為亮眼。

展望2026

進(jìn)入2026年，市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期普遍趨于溫和，蘆哲則給出了4.9%的預(yù)測(cè)，理由有三。

其一，政策信號(hào)方面，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不再“高增速崇拜”，而是更注重結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。即經(jīng)濟(jì)體量達(dá)到一定規(guī)模后，更應(yīng)在新質(zhì)生產(chǎn)力、現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系等領(lǐng)域形成突破，而非糾結(jié)于GDP增速數(shù)字。

其二，高基數(shù)效應(yīng)的客觀制約。2025年出口、消費(fèi)已實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)，2026年同比增速難以維持同等水平。

以出口為例，蘆哲表示：“盡管2026年人民幣升值趨勢(shì)明確，出口和產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力仍將保持強(qiáng)勢(shì)，但在2025年高基數(shù)基礎(chǔ)上，同比增速或有所回落?！?/span>

消費(fèi)領(lǐng)域同樣面臨壓力，若2026年國(guó)補(bǔ)退坡，增長(zhǎng)韌性或需進(jìn)一步驗(yàn)證。

其三，部分領(lǐng)域的薄弱環(huán)節(jié)待觀察。2025年下半年制造業(yè)投資表現(xiàn)轉(zhuǎn)弱，盡管AI投資被寄予拉動(dòng)固定資產(chǎn)投資的厚望，但實(shí)際效果尚未完全顯現(xiàn)。

對(duì)于2026年經(jīng)濟(jì)節(jié)奏，蘆哲提出“前高中低后穩(wěn)”的預(yù)判。

一季度有望實(shí)現(xiàn)5%左右增長(zhǎng)，核心驅(qū)動(dòng)力包括2025年四季度落地的1萬(wàn)億支持工具（5000億元新型政策性金融工具及5000億元地方債務(wù)結(jié)存限額）的投資拉動(dòng)、消費(fèi)補(bǔ)貼恢復(fù)帶來(lái)的邊際改善，以及2-3月可能出現(xiàn)的貨幣寬松。

二季度則因政策紅利消退、經(jīng)濟(jì)內(nèi)生壓力顯現(xiàn)，增速可能呈階段性下行。

在蘆哲看來(lái)，下半年經(jīng)濟(jì)能否真正“穩(wěn)”，關(guān)鍵取決于PPI。

若PPI在年中回正，企業(yè)盈利將與估值形成共振，支撐經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。若PPI持續(xù)為負(fù)，企業(yè)盈利下行可能引發(fā)市場(chǎng)波動(dòng)。

至于房地產(chǎn)市場(chǎng)，始終是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中的關(guān)鍵變量。

2025年，一線城市房?jī)r(jià)下行幅度超過(guò)二三線，全國(guó)一手房銷售同比下降約8%-9%，但在蘆哲看來(lái)，看待地產(chǎn)市場(chǎng)不能只關(guān)注下行壓力，邊際改善的信號(hào)已逐步顯現(xiàn)。

“二手房銷售持續(xù)改善是重要亮點(diǎn)。”從累計(jì)規(guī)?？矗?025年前三季度一手房+二手房銷售面積與2024年前三季度相比基本持平，這意味著銷售端已出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。

投資端則呈現(xiàn)持續(xù)收縮態(tài)勢(shì)：“我國(guó)住宅投資占GDP的比重從2013年約10%的峰值，降至2024年底的5.2%，預(yù)計(jì)2025年底將進(jìn)一步下降?！?/span>

蘆哲進(jìn)一步向觀點(diǎn)新媒體解釋：“參照日本和美國(guó)的工業(yè)化后期經(jīng)驗(yàn)，住宅投資占GDP的比重最終將收斂至4%左右并保持穩(wěn)定?！?/span>

對(duì)于市場(chǎng)關(guān)心的房地產(chǎn)“觸底”問(wèn)題，在蘆哲看來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)正通過(guò)自身出清逐步調(diào)整，當(dāng)前一手房尤其是期房銷售仍需鞏固，但銷售企穩(wěn)、投資下行放緩的趨勢(shì)明確，無(wú)需過(guò)度悲觀，也不能急于求成。

資本2026

隨著對(duì)話持續(xù)進(jìn)行，蘆哲對(duì)新一年宏觀政策做出了更深入的解讀。

在他看來(lái)，2026年我國(guó)財(cái)政發(fā)力的結(jié)構(gòu)性方向清晰明確：一是風(fēng)險(xiǎn)化解，包括推進(jìn)地方政府化債（目標(biāo)2028年隱債清零）；二是科技與產(chǎn)業(yè)升級(jí)，聚焦芯片、半導(dǎo)體等”卡脖子“領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)安全與高質(zhì)量發(fā)展的雙重目標(biāo)；三是擴(kuò)大內(nèi)需，通過(guò)完善社保體系及出臺(tái)各類促消費(fèi)政策等方式，提升居民消費(fèi)能力和消費(fèi)傾向，筑牢內(nèi)需“安全墊”。

貨幣政策方面，蘆哲判斷2026年1月降息概率較低，但2-3月存在寬松可能。

值得關(guān)注的是，根據(jù)東吳證券預(yù)判，美聯(lián)儲(chǔ)2026年或?qū)?shí)施3次降息，累計(jì)幅度為75個(gè)基點(diǎn)，這也為中國(guó)貨幣政策提供了一定操作空間。

蘆哲向觀點(diǎn)新媒體進(jìn)一步表示，若2026年中消費(fèi)、基建修復(fù)不及預(yù)期，貨幣政策的發(fā)力強(qiáng)度或超出市場(chǎng)預(yù)期，不排除通過(guò)降息降準(zhǔn)等工具釋放流動(dòng)性，為經(jīng)濟(jì)增速提供更有力的支撐。

但長(zhǎng)期來(lái)看，利率下行空間有限，活期存款利率已降至1%以下，這決定了貨幣政策將以”精準(zhǔn)滴灌“為主，而非大規(guī)模寬松。

匯率走勢(shì)也是2026年的重要看點(diǎn)。蘆哲判斷，人民幣兌美元的升值趨勢(shì)明確，年內(nèi)有望觸及6.7-6.8，核心支撐來(lái)自三方面：美國(guó)降息導(dǎo)致美元走弱、中國(guó)出口的持續(xù)韌性、中國(guó)資產(chǎn)對(duì)外資吸引力上升，“匯率本質(zhì)是供需決定的，這三大因素共同推升人民幣升值?！?/span>

對(duì)于2026年國(guó)內(nèi)資產(chǎn)配置，蘆哲表示，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)股債配置的最大共識(shí)是”多配股、少配債“，指出今年上半年”股強(qiáng)債弱“格局大概率延續(xù)，但下半年可能出現(xiàn)風(fēng)格切換。

“2026上半年權(quán)益市場(chǎng)受益于政策紅利和估值修復(fù)，走勢(shì)相對(duì)強(qiáng)勁。但到了年中，若PPI未能如期回正，企業(yè)盈利可能面臨壓力，A股市場(chǎng)波動(dòng)率或?qū)⑸仙?；若?jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，貨幣政策可能加大寬松力度。如是，債券市場(chǎng)或迎來(lái)階段性機(jī)會(huì)。”

提及權(quán)益市場(chǎng)的投資主線，蘆哲強(qiáng)調(diào)：“主線肯定是科技?！?/span>

進(jìn)一步分析，他看好有色板塊本質(zhì)，其實(shí)也是看好科技邏輯--銅、鋁等原材料是新能源和新經(jīng)濟(jì)建設(shè)的基礎(chǔ)支撐，堪稱新經(jīng)濟(jì)的“核心原材料”。

在蘆哲的分析報(bào)告中，金屬板塊也備受關(guān)注：“貴金屬中，鉑金、白銀既具備金融防御屬性，又有工業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景，疊加市場(chǎng)規(guī)模有限、波動(dòng)率較高的特點(diǎn)，有望獲得超額收益?！?/span>

2026年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵路口，房地產(chǎn)等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的調(diào)整與新經(jīng)濟(jì)崛起并行，經(jīng)濟(jì)增速雖回歸溫和，但結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)層出不窮。

蘆哲強(qiáng)調(diào)，短期來(lái)看，新經(jīng)濟(jì)在體量上難以填補(bǔ)房地產(chǎn)留下的缺口，新能源汽車、半導(dǎo)體等產(chǎn)業(yè)與房地產(chǎn)的規(guī)模仍有差距。

但長(zhǎng)期來(lái)看，轉(zhuǎn)型的價(jià)值在于為中國(guó)經(jīng)濟(jì)打開(kāi)新的增長(zhǎng)空間。新經(jīng)濟(jì)能憑借成本優(yōu)勢(shì)、人才優(yōu)勢(shì)和工程師紅利，可以打開(kāi)海外市場(chǎng)，提升中國(guó)經(jīng)濟(jì)的全球競(jìng)爭(zhēng)力。

蘆哲以新能源汽車產(chǎn)業(yè)舉例：“曾是歐洲工業(yè)榮光的汽車產(chǎn)業(yè)，如今正面臨中國(guó)新能源汽車的強(qiáng)勢(shì)突圍。國(guó)產(chǎn)新能源車已在歐美市場(chǎng)占據(jù)重要席位，這就是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的力量。”

要實(shí)現(xiàn)這一轉(zhuǎn)型，需堅(jiān)持對(duì)內(nèi)對(duì)外雙向破局：對(duì)內(nèi)以統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)破除地方保護(hù)主義，持續(xù)激活內(nèi)需潛力；對(duì)外通過(guò)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)筑牢國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力根基，推動(dòng)“中國(guó)造”在全球產(chǎn)業(yè)鏈中向高端攀升。

“對(duì)于具備國(guó)際市場(chǎng)需求的我國(guó)優(yōu)勢(shì)行業(yè)，唯有不斷提升國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，才能真正成為'世界的中國(guó)'?！碧J哲進(jìn)一步闡釋：“只有把競(jìng)爭(zhēng)力提升了，才能打開(kāi)更廣闊的增量空間?！?/span>

蘆哲最后總結(jié)道：“中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處在從高速增長(zhǎng)向高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵跨越期，短期壓力與階段性波動(dòng)是轉(zhuǎn)型過(guò)程中必經(jīng)的成長(zhǎng)陣痛。”

以下為觀點(diǎn)新媒體對(duì)東吳證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家蘆哲先生的采訪實(shí)錄：

觀點(diǎn)新媒體：中國(guó)2025年GDP增長(zhǎng)達(dá)到5%，滿足中央政府目標(biāo)，您如何評(píng)價(jià)這一經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)？與此前預(yù)期相比有何不同，2025年宏觀經(jīng)濟(jì)的核心亮點(diǎn)是什么？

蘆哲：5%左右的結(jié)果略超預(yù)期，比當(dāng)時(shí)想的略微好一點(diǎn)。

最擔(dān)心的是出口，基于2018年的經(jīng)驗(yàn)以及2024年已出現(xiàn)搶出口情況，大家擔(dān)心可持續(xù)性；另外也擔(dān)心2024年已實(shí)施的國(guó)補(bǔ)在2025年衰減，影響消費(fèi)，但實(shí)際情況是2025年整體消費(fèi)表現(xiàn)是2020年以后最好的。

主要原因是出口超預(yù)期以及消費(fèi)上行，尤其是以舊換新政策的效果非常不錯(cuò)。

觀點(diǎn)新媒體：市場(chǎng)對(duì)2026年中國(guó)GDP增速預(yù)期普遍偏溫和，您預(yù)測(cè)為4.9%，外資機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)更低，為何大家對(duì)2026年經(jīng)濟(jì)增速較為謹(jǐn)慎？

蘆哲：首先是目標(biāo)導(dǎo)向問(wèn)題，《黨的二十屆四中全會(huì)〈建議〉學(xué)習(xí)輔導(dǎo)百問(wèn)》指出，人均GDP在2萬(wàn)美金以上，是中等發(fā)達(dá)國(guó)家的門檻。

因此，“十五五”和“十六五”時(shí)期國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值年均增長(zhǎng)4.17%即可實(shí)現(xiàn)，比資本市場(chǎng)之前的預(yù)期低一些。這就釋放出我國(guó)對(duì)GDP增速?zèng)]有那么高的要求，以及要避免被過(guò)高增速拖累結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的信號(hào)。

其二，基數(shù)效應(yīng)影響。出口方面，2025年出口增速已達(dá)3.5%-4.5%，2026年即便延續(xù)向好態(tài)勢(shì)，同比增速或難超2025年。

投資方面，2025年下半年制造業(yè)投資表現(xiàn)疲軟，AI投資拉動(dòng)固定資產(chǎn)投資的方向準(zhǔn)確，但效果仍需觀察；消費(fèi)方面，2025年第一批國(guó)補(bǔ)規(guī)模為810億，2026年第一批國(guó)補(bǔ)安排625億，國(guó)補(bǔ)退坡可能影響消費(fèi)，且消費(fèi)同樣面臨高基數(shù)壓力。

觀點(diǎn)新媒體：有經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測(cè)2026年人民幣匯率可能到6.7左右，您對(duì)人民幣匯率走勢(shì)有何預(yù)期？背后的支撐因素是什么？

蘆哲：人民幣2026年升值趨勢(shì)明確，觸及6.7-6.8區(qū)間具備合理性，核心驅(qū)動(dòng)因素有三：一是美元偏弱與美國(guó)降息周期相關(guān)；二是我國(guó)出口將保持韌性，出口競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)勁；三是中國(guó)對(duì)海外資產(chǎn)的吸引力上升。

匯率本質(zhì)由供需決定，上述因素均推動(dòng)人民幣需求增長(zhǎng)，進(jìn)而支撐匯率升值。

不過(guò)，匯率存在結(jié)構(gòu)性波動(dòng)。這一判斷與我國(guó)PPI走勢(shì)密切相關(guān)，若6-7月PPI能夠回正（接近0），下半年市場(chǎng)將延續(xù)向好態(tài)勢(shì)，匯率或繼續(xù)上行；若PPI持續(xù)為負(fù)，市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂可能加劇，上漲態(tài)勢(shì)或受影響。

觀點(diǎn)新媒體：您在解讀中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議時(shí)提出，2026年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能呈現(xiàn)“前高中低后穩(wěn)”的節(jié)奏，怎么理解？“后穩(wěn)”的動(dòng)力將從何而來(lái)？

蘆哲：“前高”指的是2026年一季度，開(kāi)年有“開(kāi)年紅”訴求，加之2026年是“十五五”規(guī)劃開(kāi)局之年。

財(cái)政政策上，去年下半年落地的約1萬(wàn)億（5000億元新型政策性金融工具+5000億元地方債務(wù)結(jié)存限額）政策，拉動(dòng)投資的效果預(yù)計(jì)將在2026年一季度顯著顯現(xiàn)。

2026年1月降息概率偏低，但二三月存在貨幣寬松或降息降準(zhǔn)的可能性，2026年一季度5%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)應(yīng)該能做到。

2026年第二季度經(jīng)濟(jì)可能面臨一定壓力，按照前幾年的慣性，二季度處在兩階段政策接力窗口期，經(jīng)濟(jì)增速會(huì)有所承壓，7月政治局會(huì)議后新一輪政策再度穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。

觀點(diǎn)新媒體：東吳證券預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)2026年有3次降息，合計(jì)75個(gè)BP，疊加美國(guó)中期選舉的因素，將對(duì)中國(guó)市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生哪些影響？

蘆哲：中國(guó)對(duì)美出口依賴度已比較低，更多影響體現(xiàn)在權(quán)益市場(chǎng)傳導(dǎo)。

美股、港股、A股都在交易科技主線、AI主線，美股看好除了自身AI巨頭，還因降息帶來(lái)的高流動(dòng)性；若降息不及預(yù)期、流動(dòng)性不充裕，或聯(lián)儲(chǔ)一邊降息一邊縮表，科技股估值拉動(dòng)行情受影響，美股上行不確定性增加，A股也會(huì)有一定風(fēng)險(xiǎn)。

長(zhǎng)期來(lái)看，若美國(guó)沒(méi)有足夠?qū)捤烧吆拓?cái)政增量，更多國(guó)際資本可能傾向加大對(duì)新興市場(chǎng)的投入，對(duì)中國(guó)并非壞事。

觀點(diǎn)新媒體：2026年財(cái)政政策的官方表述，從過(guò)去“加大強(qiáng)度”變成了“保持必要支出力度”，您認(rèn)為未來(lái)財(cái)政發(fā)力的結(jié)構(gòu)性方向是什么？這個(gè)表述的變化您會(huì)如何解讀？

蘆哲：中國(guó)宏觀負(fù)債率下降但宏觀杠桿率上升，支出壓力大且剛性強(qiáng)，既要科技投資、生育補(bǔ)貼、學(xué)前教育補(bǔ)貼、社保，又要支持基建和出口，導(dǎo)致財(cái)政有壓力。

2025年已用史上最高的赤字率（4%）、專項(xiàng)債和特別國(guó)債規(guī)模加杠桿，若再上臺(tái)階，既無(wú)必要也會(huì)加劇債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，所以要“保證必要的支出力度”。

發(fā)力方向有兩個(gè)：一是安全與風(fēng)險(xiǎn)化解，包括化債（目標(biāo)2028隱性債務(wù)清零）、國(guó)家安全重點(diǎn)領(lǐng)域，而且安全和科技已綁定，需突破卡脖子技術(shù)保障產(chǎn)業(yè)安全；二是內(nèi)需，尤其是消費(fèi)，通過(guò)供給端影響消費(fèi)傾向，通過(guò)社保體系、育兒補(bǔ)貼、消費(fèi)券等方式提高消費(fèi)，穩(wěn)住內(nèi)需。

觀點(diǎn)新媒體：當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)股債配置的最大共識(shí)是什么？2026年國(guó)內(nèi)資產(chǎn)配置的核心邏輯是什么？

蘆哲：當(dāng)前主流共識(shí)是多配股、少配債，固收+基金盡量增加股票倉(cāng)位，債券更關(guān)注轉(zhuǎn)債。但這與政策取向關(guān)系大，投資者認(rèn)為國(guó)家重視穩(wěn)定市場(chǎng)，下行風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)時(shí)會(huì)有政策托底，所以投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好上行。

當(dāng)前中國(guó)利率下行空間有限，活期存款已降到1%以下，降息幅度難以和以往相比，且央行購(gòu)債規(guī)模不會(huì)特別大。若年中消費(fèi)、基建修復(fù)低于預(yù)期，貨幣政策發(fā)力可能更強(qiáng)，下半年股票市場(chǎng)可能出現(xiàn)高波動(dòng)率。

短期國(guó)內(nèi)資產(chǎn)股強(qiáng)于債，權(quán)益市場(chǎng)主線是科技，看好有色（新能源、新經(jīng)濟(jì)需求）、貴金屬（防御性+工業(yè)屬性），且看好人民幣升值。

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原標(biāo)題： 向上而生 | 觀點(diǎn)與東吳證券蘆哲對(duì)話：2026中國(guó)經(jīng)濟(jì)的主線與信號(hào)